국민연금 기금의 운용방향과 관리체계

정 경 배

(전 한국보건사회연구원장)

1. 국민연금 기금의 현황과 장기전망

국민연금 적립 기금은 2004년 5월 현재 141조가 적립되어 있고, 수급자는 122만명이며, 총가입자는 171만명이다. 현행 국민연금체계(보험료 9%-소득대체율 60%)는 적립금이 지속적으로 증가하여 2020년에는 적립금이 908조원에 이르고, 2035년에 최고 적립금 1,715조원(2000년 불변가격으로는 645조원)에 도달한 후에, 2036년부터 당년도 수지적자가 발생하여 2047년에는 적립기금이 완전 소진 될 것이 예상 된다.

세계적 추세로 인구의 고령화와 저 출산 때문에 부담세대는 급격히 감소하고, 수급세대는 급속히 증가하게 되어서 국민연금 재정이 악화될 것으로 전망된다. 근로자 10명이 부양하는 노인인구는 2002년 현재 1.2명이나, 2030년에는 3.7명, 2060년에는 7.1명, 2070년에는 7.5명으로 전망되고 출산율은 1.14명으로 낮아져서 인구부양비가 높아지게 되는 고령사회 에서는 연금수급자가 증가하고 보험료 납부자가 적기 때문에 연금재정이 파타에 이르게 된다. 한편 우리 국민연금제도는 조기정착과 순응도를 높이기 위하여 제도초기에 저부담-고급여 체계를 채택하였기 때문에 현세대는 납부한 보험료의 2배를 연금으로 받는 구조로서 자녀세대의 부담이 부담가능수준을 넘게 되는 문제가 발생 하게 되었다.

<표 1> 현행국민연금체계의 장기재정 전망

(단위 : 십억원, 경상가격)

연도	적립 기금	수입			지출		수지차	적립율	보험 료율 (%)	적립기금 (2000년 불변가격)
		총수입	보험료 수입	이자 수입	총지출	연금급여
2002	92,798	19,513	13,446	6,067	2,210	2,106	17,303	34.2	9.00	86,547
2010	328,694	50,080	27,739	22,341	11,094	10,921	38,986	26.1	9.00	241,995
2020	908,028	109,073	50,174	58,899	35,010	34,701	74,064	23.8	9.00	497,441
2030	1,581,638	170,648	80,235	90,413	111,103	110,576	59,544	13.7	9.00	644,728
2036	1,702,972	189,069	97,543	91,525	201,456	200,749	-12,387	8.5	9.00	581,372
2040	1,447,808	191,224	111,041	80,184	289,188	288,329	-97,964	5.3	9.00	439,146
2047	-96,159	139,326	139,326	0	473,542	472,333	-334,216	0.5	9.00	-23,715
2050	-	154,610	154,610	0	561,966	560,567	-407,356	-	9.00	-
2060	-	201,822	201,822	0	895,032	892,859	-693,210	-	9.00	-
2070	-	271,210	271,210	0	1,286,469	1,283,095	-1,015,259	-	9.00	-

우리나라는 2000년 현재 조세부담률이 21.8%인데, 사회보험부담률 4.4%을 더 한다면, 국민부담률은 26.1%로 나타나고 있다. 그 이후에 건강보험부담이 급증 하였고 여기에 법정퇴직금은 포함되어 있지 않았기 때문에 준조세 성격의 지하경제 까지를 포함 한다면 국민부담은 훨씬 커지게 되어서 국가경쟁력이 심각한 타격을 입게 되어 있다.

현재 OECD 30개 회원국의 경우 국가별 조세부담률이 15.4～46.5%의 범위 이며, 사회보험 부담률이 2.2～17.3%로 총 국민부담률은 18.5～54.2%의  수준에 이르고 있다. OECD 회원국의 평균 조세부담률은 27.9%이고, 평균 국민부담률은 37.4%에 이르고 있으나, 우리나라와 가격경쟁을 벌리고 있는 미국과 일본의 사회보험 부담률이 6.9 - 9.9% 이며 국민부담율이 27.1∼29.6%인 점을 주시 하여야 할 것이다. 현재는 미국과 일본 수준에 이른 것으로 보이지만  향후 선진국보다 빠른 속도로 진행될 인구고령화 등으로 인해 특히 연금 및 의료비 부분에서 부담증가 요인이 발생하여 국민부담률은 급속히 증가하여 현제 유럽병으로 고민하고 있는 함정에 빠지지 않아야 할 것이다.

<표 2> 주요국의 연금보험료율과 1인당 GDP (1999년 기준)

구 분	보험료율(%)	1인당 GDP(달러)
미 국	12.40	33,051
스 웨 덴	19.86	27,412
일 본	17.35	35,432
오스트리아	22.80	25,912
벨 기 에	16.36	24,579
프 랑 스	16.45	24,359
독 일	19.50	25,580
평 균	17.80	28,047

자료 : SSA(2002), Social Security Throughout the World, 통계청(2002), 국제통계연감

2. 국민연금 기금의 금융투자 현황

1) 주식투자 현황

국민연금이 주식에 투자 하는데 있어서 거부 반응을 보이고 있는 것은 많은 사람들이 주식을 수익성은 낮은데 비해 위험하다고 인식하고 있으며 일반 국민들이 실질적으로 주식투자에서 별로 수익을 얻지 못 하고 있는 현상 때문이다. 하지만 현실을 보면 외국인 기관투자가들은 우리의 일반 인식과는 달리 증시 개방 이후 지속적으로 한국주식에의 투자비중을 높여 가고 있다. 2003년의 경우 외환위기 이후 최저 수준인 3.1%에 그친 경제성장률에도 불구하고 외국인은 한국의 주식을 우량주 중심으로 집중 매집하면서, 이제 시가총액의 43%를 소유하는 현상을 보이고 있다.  결과적으로, 지난 3년간 한국 주식시장은 KOSPI 60.66%, KOSPI200 66.08% 상승률을 보이면서 외국인들은 지수 상승폭 또는 그 이상의 막대한 시세 차익을 누리고 있다.  따라서 국민연금의 주식투자 확대를 허용해도 되는가 하는 문제는 주식이라는 종류의 자산 자체에 대한 위험 논란이 아니라 국민연금이 주식운용을 잘 할 수 있느냐에 대한 의문에서 출발해야 한다고 본다.

실제 국민연금의 2003년 그리고 2001~2003년 주식운용 성과를 분석해 보면, 2003년 약 36%, 3년간 약 95% 수준의 높은 수익률을 달성, 국민연금 금융부문 전체 수익률의 3배를 상회하는 매우 양호한 성과를 나타내고 있다.  2003년도 국민연금은 총 4조원의 자금을 주식 자산에 추가 배분하였고, 실제로 1년간 주식 자산을 총 3조3,685억원 순 매입, 운용한 결과 연말 전체 주식 자산 평가금액은 총 9조1,269억원이었다. 이중 직접운용 주식이 5조4,520억원, 외부위탁운용 주식은 3조6,749억원으로서 내외부간 운용비율은 6:4로 연초비중과 비슷하나 외부외탁 장기일임 주식의 비중이 2002년말 대비 5.0%Pts. 상승하였다.

2003년 국민연금은 주식부문 전체에서 36.22%의 수익을 달성하였는데, 이는 KOSPI를 7.03%, KOSPI200을 4.49% 초과하는 성과이며, 채권부문 수익률 5.53% 대비 30.69% 우월한 성과이다.  이중 직접운용주식의 수익률은 34.44%, 외부위탁주식의 39.02%이었으며, 특히 그 비중이 증가 추세인 장기일임 주식의 경우 40.99%의 수익률을 기록하였다. 최근 3년간 누적수익률 기준으로는 각각 직접운용주식 90.19%, 외부위탁주식 84.42%, 장기일임 96.28%의 성과를 달성, 채권부문 26.34%, 금융부문 전체 30.62%의 3배를 훨씬 상회하는 성과이다.

<표 3> 금융부문 시가평가 수익률

구분	2003년투자	2003년비중	2003년수익율	3년 누적수익률	평균 수익률
금융부문(총계)	100조5614억	100.0%	7.85%	30.62%	9.31%
1. 직접운용주식	5조45520억	5.4%	34.44%	90.19%	23.90%
2. 외부위탁주식	3조5558억	3.5%	38.03%	84.42%	22.63%
수익증권	431억	0%	-7.94%	21.09%	6.59%
장기일임형	3조5127억	3.5%	40.98%	96.28%	25.21%
특정금전신탁	0	0%	165.11%	148.27%	35.41%
3. 채권(총계)	90조9845억	90.5%	5.53%	26.34%	8.11%
국채	34조3122억	34.1%	5.82%	26.67%	8.20%
지방채	1471억	0.1%	5.65%	27.55%	8.45%
특수채	18조2512억	18.1%	5.87%	27.35%	8.39%
금융채	10조5874억	10.5%	5.35%	24.37%	7.54%
통안채	12조9416억	12.9	5.40%
특수금융채	7519억	0.7%	5.15%	25.28%	7.80%
회사채	4266억	0.4%	5.34%	25.86%	7.97%
ABS	9조1293억	9.1%	5.35%
해외채	5975억	0.5%	7.62%	19.92%	9.51%
4. 단기자금	4499억	0.4%	3.49%	13.48%	4.31%

이러한 국민연금의 2003년도 우수한 주식 운용 성과의 주요 요인은 1사분기 시장 저점을 활용한 효과적인 자금투입 시기 포착, 대형우량주 위주의 성공적인 종목 선정 및 외부위탁 운용사의 적절한 활용 등으로 요약될 수 있다. 즉, 주식부문의 전술적 자산배분은 비교적 성공적이었다고 평가할 수 있으며, 장기일임계약에 의한 위탁투자 비중을 확대한 전략 역시 주요한 하였다. 직접운용에 있어서는 대형우량주 위주의 중장기 보유전략을 유지하였는데, 전년 전반적인 주식시장의 움직임이 대형우량주 주도하에  견조한 상승세를 보임으로써 기금 운용성과에 유리하게 작용하였다.(김군호:2004)

수익기여도 분석 결과에 따르면 직접운용주식부문의 초과수익은 주로 우수한 종목선정에 그 요인이 있는 것으로 종목선정이 양호했던 전기전자업종의 경우, 삼성전자, LG전자, 삼성SDI의 비중이 높았는데, 이들 종목의 2003년도 주가 상승률이 업종지수 상승률을 크게 초과하여 이러한 분석 결과가 나온 것으로 추측된다.

2003년 국민연금은 직접운용주식부문에서 1조2,374억원의 주식을 매수하고 매입금액 기준 3,137억원에 해당하는 주식을 매도하였다. 매입금액 기준 순매수액은 9,237억원이었고, 총매매금액은 1조5,510억원 이었는데, 매매규모로 미루어 단기매매가 많지 않았고 장기 보유하는 전략으로 운용하였음을 알 수 있다. 즉, 이는 국민연금이 Fundamental에 대한 리서치를 기반으로 우량 저평가 주를 선택적으로 매집한 후 장기 보유하였음을 증명하며, 동시에 시장 Timing에 의존하는 투기적 매매가 아니라 기본에 충실한 종목 투자가 이루어졌음을 미루어 짐작하게 한다.

2003년도 국민연금은 위탁운용부문에 배분된 총 3조원의 한도 중 2조4,692억원의 자금을 집행하였으며, 장기일임계약자산 위탁운용부문에 6,900억원의 신규 자금을 투입하였다. 외부위탁의 비중은 약 40% 수준으로 전년 대비 큰 차이가 없으나 관리가 어려운 수익증권이나 특전금전신탁의 비중을 대폭 줄이고 장기일임계약으로 전환함으로써 장기일임 주식부문의 중요도가 높아졌다.

2003년말 현재 장기일임 위탁운용사는 총 37개사이며, 2003년도 외부위탁 장기일임부문의 수익률은 40.99%로 벤치마크인 KOSPI를 11.81%pt 초과하였고, 유형별로는 Active형에서 41.46%, 인덱스형에서 38.47%를 달성하였다. Active형 중 2003년 처음 개시된 장기배분형은 53.46%의 수익률을 달성하였는데 이는 장기배분형의 펀드 설정 시기가 주로 KOSPI가 저점이었던 1사분기였던 데에 힘입은 것으로 추측된다. (김군호:2004)

2) 채권투자

장래의 급여에 대한 책임준비금으로서 장기적 안정성을 보장하여 잠식되지 않도록 운용을 해야 하는 연금특성에 따라 채권중심의 안전자산 위주로 투자되어 있다. 그리하여 현재 금융부문 중 91%와 전체 기금 중 80%가 채권에 투자되어 있다.(남길남:2004)

시가평가기준으로 국민연금의 채권부문은 2003년 말 현재 90조 9,929억원으로 집계되고 있다. 이는 2002년 말에 비하여 약 26조원이 늘어난 금액으로 약 40% 성장하였다. 국민연금의 2003년 금융부문 순증액이 29조원 정도인 사실을 감안하면 기금 증가의 대부분이 채권 투자로 이어지고 있음을 알 수 있다.

채권 종류별 구성은 국채의 시가평가액이 34조 3,122억원(38%)으로 제일 투자규모가 크다. 다음으로 특수채가 18조 2,512억원(20.1%)이며 통안채가 12조 9,416억원(14.2%)의 순으로 구성되어 있다. 2001년과 2002년에 비해서 신용위험이 없는 국채와 통안채의 투자가 상대적으로 증가하였음을 볼 수 있다. 또한, ABS채권이 2001년 11조 7,461억원(29.5%)에서 2002년 11조 3,669억원(17.5%)으로 2003년에는 9조 1,293억원(10%)로 절대규모가 감소하면서 투자비중은 절반이하로 떨어지는 것이 두드러지게 드러나고 있다. 이와 같이 신용위험이 있는 채권의 투자감소 현상은 회사채, 특수금융채에서도 나타나고 있으며 이는 국민연금의 채권운용이 점차 안전자산 선호 전략으로 바뀌었음을 보여주고 있다. 2003년 채권부문의 잔존만기는 1년 이하의 비중이 27.9%, 1년 이상 2년 미만이 25.1%, 2년 이상 3년 미만이 20.3%이고 그 외 3년 이상의 장기채권은 26.7%로 구성되어 있다. 2001년에 비해서 단기채권의 비중이 증가하고 장기채권의 비중이 감소하고 있다. 이는 2002년 2/4분기 이후 지속된 장단기 금리간 스프레드 감소 추세와 맞물려서 국민연금의 채권 포트폴리오가 점차 단기화 되고 있기 때문이다.

2002년부터 시작된 국민연금의 해외채권 투자는 2003년까지는 해외기업이 발행한 외화표시 채권에 대한 투자가 이루어지기보다는 한국 정부나 우량 금융기관, 기업체가 해외에서 발행한 한국물 채권 (Korean Paper)이 대부분을 차지하고 있다. 2003년 말 현재 보유규모는 16개 종목에 원화로 환산시 6,060억원을 보유하고 있으며 국내 은행이 발행한 외화표시채권에 68%정도 투자되었다.

지금까지 기금의 해외채권 투자는 주로 외화표시 한국채권에 대한 투자로 발행조건과 스왑시장의 상황을 고려하여 환위험 헤지후 초과수익이 가능할 경우 투자하는 전략을 취해왔다. 하지만 이와 같은 차익거래 기회는 점차 줄어들고 있으며 본질적인 해외채권 투자로 보기도 어렵다. 향후 본격적인 해외채권 투자를 위해서는 위험관리 프로세스등 제반 투자체계 수립이 요구된다고 할 수 있다.  2003년도 국민연금 채권부문은 약 5천억원을 매도한 반면에 37조 5천억원을 매입하여 순매입금액은 37조원에 이르고 있다. 2003년의 발행시장에서는 통안채의 발행이 집중되어 33%에 이르고 있는 반면에, 국민연금의 매입은 통안채의 매입비중(17%) 보다 국채의 매입비중(45%)이 크게 나타났다. 이러한 국채의 집중화는 통안채에 비하여 만기와 듀레이션이 길어지게 됨으로써 국민연금 채권의 만기와 듀레이션 단기화를 어느 정도 억제하게 되었다. ABS, 회사채, 특수금융채의 발행시장 비중은 2003년의 신용경색현상으로 2002년에 비해서 줄어들었으며 특히, 국민연금의 채권 매입비중은 더욱 감소하여 안전자산 선호경향을 나타내고 있다. (남길남: 2004)

3) 목표수익율

기금운용과 관련된 목표수익률에 대해서는 국민연금기금운용계획에서 최저수익률을 포함하여 4개의 목표수익률이 존재하고 있다.

국민연금기금운용계획상의 목표수익률 및 허용위험기준

1. 장기적인 운용수익률이 경상경제수익률 이상

2. 매년도 금융부문운용의 목표 수익률 = (상품별 기준수익률 × 상품별 투자비중)

3. 3년간 운용수익률 평균이 3년만기 국고채 평균 유통수익률 이상이 되도록 함

4. 목표수익률 산출을 위한 허용위험기준은 예상되는 최저수익률이 매년도 예상 소비자

물가수익률 이상이 되도록 함

부문별 자산배분비중 기준

구 분	내 용
공공부문	국채의 매입을 통해 하되, 신규 여유자금의 50% 이내에서 매입 공공자금관리기금법에 의한 공공자금관리기금으로의 의무 예탁은 폐지
복지부문	생활안정자금 대여사업 및 복지타운운영사업을 추진하되, 신규여유자금의 2% 이내로 함.
금융부문	목표수익률과 허용위험기준을 정하여 운용하되, 금융상품과 거래금융기관은 투자의 안정성과 수익성을 고려하여 별도의 기준 및 절차를 정하여 선정 - 신규 여유자금 중 공공부문 및 복지부문을 제외한 전액은 금융부문으로 배분 - 금융부문은 「기금운용계획」에 공공부문과 복지부문을 고려한 기금 전체 의 목표수익률과 허용위험기준을 정하고, 이에 근거하여 「자금운용계획」 에 투자배분비율을 탄력적으로 정하여 운용 - 금융상품(주식,채권,수익증권,예금 등)과 거래금융기관은 투자의 수익성과 안정성을 고려하여 별도의 기준 및 절차를 정하여 선정

3. 경제성장 친화적 기금운용방향

경제성장 친화적 기금운용방향

1) 경제성장 친화적 기금운용과 고령사회의 극복

-실질가치 유지를 위한 실물투자: 사회간접자본, 부동산 모기지, 환경투자

-생산력 향상을 통한 성장잠제력 증대: 기술개발, 인력개발, 자원개발 투자

-기업구조개선을 통한 가치증식투자: 기업 구조조정, 은행구조조정 펀드

-민영화 투자: 기간산업개선 펀드,

-고령사회의 침체 극복: 고령인력의 고용 촉진 펀드,

2) 성장 저해 역기능적 운용의 함정

-주식시장의 독과점

-채권시장의 금리 선도행위

-수익률 극대화로 시장 교란

-해외투자로 국내 자본부족 초래

-단기 수익율 집착으로 성장잠제력 훼손

1) 실질가치 폭락의 사태에 대비

국민연금 적립기금이 누적되어 있더라도 환율과 물가수준의 급변에 의해서 실질가치가 폭락하게 된다. 실질가치의 폭락이 기금운용 수익률 보다 클 경우를 대비하는 것은 기금운용 보다 우선적으로 장치하여야할 긴급한 과제 임에도 불구하고 어느 누구도 이것에 대해서 문제제기를 하지 않고 있는 현실이다. 우리화패의 환율이 급락하여 대외가치가 폭락하게 된다면 국민연금 적립기금의 실질가치가 하락하게 된다. 만약 대미 환율이 1000:1에서 2000:1로 한화시세가 하락하게 되면 적립기금 100조가 미화로 10억불에서 5억불로 대외 구매력이 감소하게 된다. 또한 국내물가 수준이 100에서 200으로 상승하면 국민연금 기금 100조가 50조로 실질가치가 하락하게 된다.

우리나라는 대외 의존도가 크기 때문에 국제적인 유가상승, 전쟁의 위기, 금융위기, 자연재해 등 외생 변수에 의해서 환율의 폭락과 물가수준의 급등으로 이어지게 된다. 1997년과 같은 외환 위기가 발생하여 대미환율이 1997년 외환위기 이전에 800대 1에서 2003년말 현재 1200대 1 로 되었다면 국민연금 적립기금 100조는 실질적으로 125억불에서 약 83억불로 폭락한 사실에 대해서는 누구도 인식하지 않고 있다. 뿐만 아니라 1978년과 같은 에너지 파동시 우리나라는 석유 에너지의 전부를 수입에 의존하고 있기 때문에 1979년과 같은 국제에너지 파동이 발생하면 1995년 기준 물가지수가 1979년 31.4에서 1981년에49.0이 되어서 위의 실례와 같이 적립기금 100조는 64조로 폭락 하게 된다. 2004년도 에도 이라크전쟁 이후에 석유 배럴당 30달라 에서 42달러까지 치솟았던 경우에 국내물가수준은 급등 할 수밖에 없는 실정이다. 전쟁 같은 대외 여건에 의한 물가 폭등의 경우도 대비하여야 한다. 제2차 대전이 종결되자 독일의 물가 수준은 3000% 하이퍼 인플레슌으로 뛰었고 알젠친도 전쟁 후에 1000%에 육박한 물가가 상승 하였다. 이런 경우에 적립기금 100조는 실재로 10조로 폭락하게 되는 것이다.

국내외 외생변수의 충격에 의해서 적립기금의 실질가치가 폭락 하는 것을 대비 하고, 미래의 경제성장의 동력을 유지하기 위하여 국민연금의 기금운용에 있어서 일부는 실물투자를 효율적으로 운용하는 것이 매우 중요한 현실이다. 실물투자의 방안으로써 국영기간산업의 인수와 사회간접자본의 투자를 비롯한 경제성장 동력 산업에 투자하여 포철과 한전과 같은 국영기업의 주식 인수하여 위험을 대체 하되 경영에 불간섭의 원칙을 강구 하여야 할 것 이다. 자체의 금융기관을 보유하여 투자를 효율화하기 위하여 시중은행 중 하나를 인수 하므로써 기금투자의 담당기관으로 다변화 하는 방법도 검토해 볼 필요가 있다. 사회간접자본의 투자로써 고속철도, 발전시설, 항만개설과 지방자치 단체의 SOC 투자 재원조달을 위한 국공채 발행시장의 참여를 확대 해 나가야 할 것이다. 뿐만 아니라 주택산업과 부동산 개발이익을 일부 투기세력에 넘기는 것 보다는 국민연금을 통하여 전 국민에게 수혜가 돌아 갈수 있도록 국민연금에서 모기지 제도를 적극 활용 하여야 할 것 이다.

유동화 계획의 수립과 실물투자관리기구를 설립 하여 연금기금의 대형화에 대비 하여야 한다. 유동화 계획은 연금기금이 금융자산 으로써 채권 및 주식에 투자되었을 때 그 투자금액을 환수하여 연금 급여를 지급할 필요가 발생하게 되면 투자된 부분을 환수하여 유동성을 조성하기 위하여 점진적인 회수와 투자의 연계 유동화 계획을 수립 하므로써 주식이 한꺼번에 시장에 나가게 되어서 주식가격이 폭락하게 되고, 채권 회수로 이자율이 급격하게 상승하여서 경제를 혼란시킬 우려가 있는 것이다. 따라서 투자와 회수에 대한 시차별 연동계획을 수립하고, 추계하며, 실시하는 일은 연금 재정추계와 함께 유동화 추계가 실시되어야 할 것이다. 실물투자 또한 실물투자 계획을 수립하고 자산을 관리하기 위하여 실물투자관리기구를 두어서 정부공기업의 비효율성을 해결하고, 실적주의를 엄격히 채택하여 이를 담당하는 CEO는 철저한 평가에 기준한 우수인력을 선발하며, 경영의 효율성 여부를 감시 받도록 하여야 할 것이다.

2) 실물투자 범위

공공기능적 측면에서 국민연금기금의 SOC 투자는 경제의 생산 및 물류비용을 절감시켜 기업의 생산성을 제고하고 경제잠재력 확충에 기여한다. 국민연금기금은 광범위한 국민을 대상으로 하는 제도를 통해 조성된 자금이므로 그 투자효과가 광범위하게 나타나는 공공부문에의 투자가 적합하며, 국민연금기금을 이용한 SOC 투자는 또한 후세대의 생산성 증대를 통해 국민연금제도의 지속 가능성에 기여 할 것이다.

좁은 범위의 SOC 시설은 도로, 철도․지하철, 항만, 공항 등 수송시설만을 의미하고, 여기에 전력․가스 등의 에너지시설, 용수․댐 등의 수리시설, 정보․통신시설 등의 산업기반시설과 상․하수도, 환경시설 등 생활기반시설의 일부가 포함하여 중간범위의 SOC 시설을 지칭한다. 광의의 SOC 시설에는 교육시설, 의료․복지시설, 문화 및 여가시설 등 대부분의 생활기반시설까지도 포함되며, 일반적인 의미의 공공시설은 중간범위를 의미하는 경우가 많다. 또한, 우리나라 『민간투자법』에서는 SOC 시설을 “각종 생산활동의 기반이 되는 시설, 당해 시설의 효율을 증진시키거나 이용자의 편의를 도모하는 시설 및 국민생활의 편익을 증진시키는 시설”로 정의하고 도로(3), 철도(2), 항만(2), 공항(1), 수자원(4), 정보통신(4), 에너지(3), 환경(6), 유통(3), 문화관광분야(8)의 총36개 유형을 열거하고 있다(사회간접자본시설에대한민간투자법 제2조).

SOC 시설에 대한 국민연금기금의 투자는 기금운용 측면에서 볼 때 전체 운용자산의 수익률을 높이고 투자위험을 분산시키는 효과를 가져다 줄 것이며, 2001년-2003년 상반기까지의 국민연금기금의 주식 및 채권수익률과 실시협약에 명시된 수익률 자료를 SOC 투자수익률의 대용치로 사용하여 비교분석한 결과, SOC 투자는 변동성이 큰 주식투자에 비해 위험이 낮고 안전자산인 채권투자에 비해서는 상대적으로 높은 수익률을 나타났으며, 위험지표인 표준편차와 변동계수도 SOC 투자수익률이 주식투자는 물론 채권 수익률보다도 작은 것으로 나타나 기존의 금융상품과 비교하여 상대적으로 안정적인 투자대상임을 보여주고 있다.

이는 국내 SOC 투자수익률이 사업자와 정부의 협약에 의해 확정된 고정수익률이라는 특징을 갖기 때문으로 보여 지며, 시장금리의 하향안정화로 채권수익률이 낮은 수준에 머무를 것으로 예상되고 국내 주식시장의 변동성 위험을 감안할 때 SOC에 대한 투자는 전체 기금의 수익률을 제고시킬 수 있는 안정성이 높은 대체투자 대상이 될 것으로 보인다.

<표 4> SOC투자와 국민연금의 금융부분 투자수익률 및 위험 비교

	수익률	표준편차	변동계수[eqn: sigma`/`E`(r`)]
채권(01)	9.78%	2.88%	0.29
채권(02)	9.04%	1.60%	0.18
채권(03상)	3.70%	1.30%	0.35
주식(01)	39.89%	34.25%	0.86
주식(02)	1.13%	33.49%	29.64
주식(03상)	8.39%	21.92%	2.61
SOC-국가관리	14.30%	1.54%	0.11
SOC-자체관리	13.01%	1.49%	0.11
SOC-전체(국가+자체)	13.75%	1.62%	0.12
도로시설	14.19%	1.01%	0.07
항만시설	14.42%	0.47%	0.03
환경시설	12.04%	1.24%	0.10

주 : SOC시설의 경우 2000-2003년(상)까지 수익률 자료를 확보한 26개 사업(국가관리사업15개, 자체관리사업11개)을 기준으로 산정.

자료 : “국민연금기금 기금운용성과 평가보고서”, 국민연금기금, 2002., “민간투자지원센터 연차보고서”, 국토연구원, 2001, 2002.

둘째, SOC 투자는 긴 투자회수기간으로 인하여 장기 만기구조를 지닌 국민연금기금에 적합한 투자 대상이다. 즉, 기금의 장기 만기구조를 감안할 때 기금의 보유자산 듀레이션을 보다 길게 가져가야 하나 장기채 발행 부족 등 국내 채권시장의 여건 미비로 한계가 있다. 이러한 관점에서 투자회수기간이 긴 SOC에 대한 투자는 국민연금의 보유자산 듀레이션을 늘릴 수 있는 적절한 투자 수단이라고 할 수 있다.

3) SOC 투자여건 및 SOC 민간투자 소요전망(한덕희: 2004)

SOC 시설 확충에 소요되는 투자재원 부족문제를 해결하기 위하여 정부는 지난 1999년 4월『민자유치법』을『사회간접자본시설에 대한 민간투자법』으로 전면 개정하고, 최소운영수입 보장, 매수청구권 인정, SOC채권의 발행 등 민간투자 사업에 대한 재정 및 금융지원을 강화하는 등 SOC 투자의 위험부담을 경감시켜 주는 장치들을 도입하여 SOC 민간투자 사업 환경을 크게 개선하였다. 자금조달 방식에 있어서도 과거 차입방식 위주에서 최근에는 채권발행이나 재무적 투자자에 의한 자금조달 사례가 증가하는 등 자금조달 방법이 다양화되는 추세이다. 이에 부응하여 국민연금에서는 한국인프라펀드에 부분적으로 참여하고 민간자본을 유치하여 민간 중심의 경영합리화를 하여야 할 것이다.

또한, 최근 발행된 SOC채권 및 ABS채권 등 간접투자상품의 경우 투자수익률이 8-10% 수준에서 결정되고 있으며, 공무원연금, 사학연금 등이 참여하고 있는 한국도로인프라펀드(KRIF)의 광주 제2순환도로의 목표 수익률은 연10% 수준으로 책정되고 있다.

SOC 투자의 민자유치 활성화를 위한 민간투자제도의 전면 개편을 계기로 2003년 7월 현재 총132개 사업이 완료 또는 추진 중에 있는데 132개 민간투자사업의 총투자비 규모는 약40조원에 이르고 있다. 132개 사업 중 국가관리 민간투자사업은 34.8조원 규모의 37개 사업이며, 각 중앙부처 및 지자체가 민간투자법에 근거하여 자체적으로 추진 관리하고 있는 자체사업이 경우 95개 사업으로 투자규모는 5.7조원에 달하고 있다.

또한 향후 정부의 SOC시설(교통부문) 중장기 계획(2002-2011년)에 의하면 계획기간동안 약198.9조원(연간 약20조원) 규모의 SOC 투자가 소요될 것으로 전망되며, 이 중 정부재정으로 부담 가능한 규모는 159.2-180.4조원(연간 약16-18조원) 정도로 추정되며 약18.5-39.7조원(연간으로는 약2-4조원)규모의 투자재원이 민간부문에서 조달될 것으로 전망되고 있다.

<표 5> SOC 투자소요액 추정 (2002-2011년)

(단위 : 조원)

			민간투자사업
구 분	총SOC 투자소요	정부 SOC 투자 (①)	순수 민간투자 (②)	정부보조금 (③)	민간투자사업규모 (②+③)	재정사업규모 (①-③)
도 로	109.3	85.8～97.5	11.8～23.5	5.1～10.1	16.9～33.6	75.7～92.4
철 도	57.2	46.3～52.6	4.6～10.9	3.1～7.3	7.7～18.2	39.0～49.5
공 항	6.6	6.2～6.6	0～0.4	0～0.2	0～0.6	6.0～6.6
항 만	22.5	18.2～20.6	1.9～4.3	1.3～2.9	3.2～7.2	15.3～19.3
물류시설	3.3	2.7～3.1	0.2～0.6	0.1～0.1	0.3～0.7	2.6～3.0
계	198.9	159.2～180.4	18.5～39.7	9.6～20.6	28.1～60.3	138.6～170.8

자료 : “SOC 중장기 민간투자계획(2001-2011)”기획예산처, 행정자치부, 문화관광부, 산업자원부, 환경부, 건설교통부, 해양수산부, 철도청, 2001.12.

4) SOC 투자의 수익률 및 위험요인

국내 시장금리의 하향안정으로 중․단기 금융상품수익률이 7%를 넘기 어려운 상황에서 SOC 민간투자사업과 같이 확정적이고 높은 수익을 올릴 수 있는 투자대상은 많지 않을 것으로 보인다. 실시협약에 의할 경우 국내 SOC 사업의 투자수익률은 실질수익률 기준으로 7-10%로서 5% 물가상승률을 가정할 때 경상수익률 기준으로는 약12-15% 수준에서 결정되고 있으며, 최근 시장금리의 하락세를 반영하여 최근에 체결된 사업일수록 수익률이 상대적으로 낮게 형성되고 있다.

<표 6> 국내 주요 SOC 사업의 투자수익률-국가관리사업

사업명	총투자비 (억원)	자기자본		타인자본		재정 지원	사업수익률		협약(변경)체결일
		금액	비율(%)	금액	비율(%)		실질	경상
우면산터널 인천국제공항 광주제2순환도로 천안-논산간고속 부산신항(1단계) 목포신항(1단계) 대구-부산고속 외곽순환(일산-퇴계원) 인천국제공항철도 인천북항(2선석) 인천북항(1선식) 목포신외항 군산비응항 인천북항(2-1단계) 수도권매립지	1,882 14,767 1,816 16,567 23,886 1,013 25,473 19,251 41,490 1,102 534 265 1,237 2,543 772	565 4,342 543 4,326 4,777 238 6,000 4,191 9,038 275 133 60 388 550 237	30 29 30 36 27 41 33 30 30 33 35 40 60 30 31	1,317 10,424 1,273 7,634 13,022 344 12,415 9,825 21,088 563 243 90 255 1,283 535	70 71 70 64 73 59 67 67 80 67 65 60 40 70 69	- 1.096 - 4,607 6,087 431 7,058 5,235 11,364 264 158 115 594 710 -	6.42 9.70 9.34 9.24 9.50 9.62 9.30 9.52 10.40 9.00 8.90 8.57 8.38 8.86 8.44	11.74 15.19 14.81 14.70 14.97 15.10 14.85 15.00 15.95 14.45 14.35 14.00 13.80 14.30 13.87	1998.05 2000.12 2000.12 2000.12 2000.12 2000.12 2000.12 2000.12 2001.03 2001.09 2001.09 2001.12 2002.11 2002.11 2002.11

자료 : 이규방 외, “민간투자사업의 수익률에 관한 연구”, 국토연구원, 2001., “민간투자지원센터 연차보고서”, 국토연구원, 2001, 2002.

<표 7> 국내 주요 SOC 사업의 투자수익률-자체관리사업

사업명	총투자비(억원)	자기자본		타인자본		건설 보조비	사업수익률		협약(변경)체결일
		금액	비율(%)	금액	비율(%)		실질	경상
만월산터널 철마산터널 대전천변고속도로 광주제2순환3-1주) 문학산터널 송도만수하수종말처리장 화성시 하수처리시설 평택시하수종말처리장 마창대교 회천,벌교하수종말처리시설 고촌-월곶간도로	936 924 1,675 1,494 663 1,057 898 1,074 3,435 263 1,760	257 159 65 390 180 317 134 149 518 38 440	27 30 4 30 27 30 31 31 20 45 25	679 371 1,610 906 483 740 302 326 2,072 47 1,320	73 70 96 70 73 70 69 69 80 55 75	- 394 - 198 - - 462 599 845 178 -	9.05 8.57 8.10 7.27 9.70 6.93 6.61 6.40 8.86 5.15 8.66	14.50 14.00 12.00 12.64 15.20 12.28 11.94 11.72 14.30 10.41 14.10	2000.10 2000.10 2001.02 2001.06 2001.12 2001.12 2002.04 2002.09 2002.08 2002.12 2002.12

자료 : 이규방 외, “민간투자사업의 수익률에 관한 연구”, 국토연구원, 2001., “민간투자지원센터 연차보고서”, 국토연구원, 2001, 2002.

SOC 민자사업 추진과정에서의 위험의 종류는 크게 건설위험, 운영위험, 재무위험, 정치적 위험이 있다. 건설위험은 SOC 시설이 계획된 공사기간 내에 설계된 내역대로 시설을 완공할 수 없는 위험을 말하며 운영위험은 수요부족에 따른 수입감소, 운영비용의 초과, 관리실패 등으로 초래되는 위험을 의미한다. 재무위험에는 유동성 위험, 이자율 변동 위험, 인플레이션 위험 등이 포함되며 정치적 위험에는 정책변화, 규제강화 그리고 정부의 약속 불이행 위험이 포함된다.

이와 같은 위험과 관련하여 정부의 최소운영수입보장, 국민연금의 장기 만기구조 특성 등을 감안할 때 국민연금 입장에서 SOC 투자에 따른 운영위험과 유동성위험 요인은 크지 않을 것으로 보인다. 즉, 민자사업의 경우 정부가 법으로 최소운용수입을 보장하고 있어 직접투자방식으로 참여할 경우의 운용수입 감소에 따른 투자위험을 완화하는 장치가 갖추어져  15년 간 운용수입이 보장된다. 정부고시사업의 경우 최초 5년 간 운영수입의 90%가 보장되고 5년 단위로 10%씩 보장 비율이 감소되도록 설계되어 있고 민간제안사업은 80%에서 60%까지 5년 단위로 그 비율이 단계적으로 감소하도록 설계되어 있어 운영위험이 크지 않을 것이다. 또한 국민연금의 경우 장기적인 만기구조를 가지고 있고 보험료 지급이 본격화될 때까지는 충분한 시간적 여유가 있어 유동성 위험요인도 크지 않을 것으로 보인다.

5) SOC 투자의 재원조달 및 투자사례

2003년 10월 현재 실시협약이 체결된 국가관리사업 29개의 총투자비 24.7조원 중 민간투자비(18.7조원) 비중은 76%이며 총민간투자비 중 자기자본과 타인자본의 비중은 각각 23%와 53%로서, 일반적으로 우리나라의 SOC 민간투자사업은 총민간투자비 중에서 25-35%정도를 자기자본으로 투자하고 65-75% 정도는 타인자본을 통하여 조달하고 있다.

SOC 민자사업의 자기자본조달의 경우 대규모 자본의 소요와 초기 투자수익 실현의 어려움, 경험부족 등으로 현재 자기자본 출자는 건설회사가 80-90%를 차지하고 있으며 재무적 투자자의 참여가 부진한 실정이다. 타인자본조달의 경우 국내 금융기관으로부터의 차입, SOC채권, ABS채권,  후순위채권 등의 발행, 인프라펀드 등의 방식이 있으나 주로 은행권을 중심으로 담보대출 위주로 이루어지고 왔고 프로젝트 채권의 발행 실적은 상대적으로 매우 저조(타인자본 13조원 중 채권발행 2.4조원)하였다. 실제로 2002년 상반기에 국내에서 채권을 발행하여 투자재원을 조달한 사업은 2조 4,000억원 규모의 총7개 사업이다.

<표 8> 국내 SOC 사업의 채권발행 현황

(단위 : 억원)

사업명	발행형식	금액
인천공항열병합발전소 안양․부천열병합발전소 대구부산고속도로주) 천안논산고속도로 경인운하(임시방수로) 서울외곽순환도로주) 대전천변고속화도로	SOC채권 SOC채권 SOC채권 ABS채권 사모채권(한미은행) SOC채권 ABS채권	1,000 4,040 5,000 7,300 450 5,000 1,300
계		24,090

주 : 실제 발행이 이루어진 것이 아니며, 금융기관이 인수하기로 약정한 금액임.

자료 : 송병록 외, “민간투자사업의 투자재원 다양화 방안 연구”, 국토연구원, 2002.

공적연기금 등 재무적 투자자의 SOC 투자사례는 대표적으로 캐나다 온타리오주 공립학교 교사연금(OTPP)의 경우가 있다. OTPP는 다양한 투자 포트폴리오로 유명하며, 1999년부터 유료도로, 송배전 시설 등 SOC 시설에 대한 투자를 수행하여 그 비중을 점차 확대하고 있는 추세이다. 2002년에는 전체 자산의 1%를 SOC 투자에 배분하고 있는데 2002년 말 현재 9억 6천 3백만 달러를 SOC에 투자하였다. OTPP의 주요 SOC 투자 사례로는 Highway 407 프로젝트와 TransAlta의 전기 송․배선 시설 사업 지분 인수를 들 수 있다.

1999년 Greater Toronto 지역의 유료 고속도로인 Highway 407 프로젝트와 관련하여 $6억 5천만 상당의 만기 17-23년 SOC채권을 인수하여 물가상승률에 연동된 실질수익채권(real return bond)으로 매년 물가상승률에 5.3%을 더한 연간 수익률을 획득하고 있으며, 2001년에는 TransAlta의 전기 송․배선 시설 사업을 인수하기 위해 Altalink Consortium에 참여하여 전체 지분의 25%를 출자하였다.

한편, 국내 SOC 금융시장에서는 최근 건설회사 위주이던 출자자 구성에서 한국도로투자펀드(KRIF)등 재무적 투자자가 나타나고 있을 뿐만 아니라 대한교원공제회의 경우 수익사업의 일환으로 철마산터널민간투자사업, 동부하수종말처리장민간투자사업 및 신공항하이웨이(주), 고촌월곶간도로민간투자사업에 약 1,500억원 규모로 투자하고 있으며, 2005년까지 전체 채권투자규모의 약30% 수준인 1조원 이상의 규모로 SOC 민자사업에 적극적으로 참여할 계획으로 있다.

인프라펀드, 군인공제회, 교원공제회 등의 국내 투자기관, 건설업체 등의 전략적 투자자, 금융기관, 외국 투자자 등 각 투자 주체들이 SOC 민간투자사업에서 목표로 하는 투자수익률이 모두 상이하다. 인프라펀드의 경우 15-25% 수준을 목표수익률로 하고 있지만 증권시장의 상황에 따라 다소 유동적이고 군인공제회 및 교원공제회 등은 목표수익률을 15% 수준으로 정하고 있으며 목표수익률 미달시 보충방안을 요구하는 입장이다. 건설업체 등 전략적 투자자는 통상적으로 13-15% 수준의 투자수익률을 요구하고 있다. 실제로, 협상체결 된 국내 인프라 사업의 경우 통상 국가관리사업의 경우 13-15% 수준에서 결정되고 있고 자체관리사업의 경우 11-15% 수준에서 결정되고 있다.

외국의 경우 우리나라와 같이 정부가 일정수준의 수입을 보장하지 않기 때문에 통상적으로 미래 수익에 대한 불확실성이 높아 20-25%수준의 높은 투자수익률을 요구하고 있으며, 외국 투자자가 우리나라의 SOC 참여시에도 국가위험, 물가차이(inflation differential), 환위험 및 인프라사업 고유의 위험 등을 반영한 20% 수준의 높은 투자수익률을 요구하고 있다.

실제로 우리나라 SOC 투자의 경우 구체적 자료에 의한 투자수익률의 산정하기보다는 타사업과의 비교에 의한 투자수익률을 적용하고 있으며, 협상을 통해 결정되는 투자수익률도 사업의 특성 및 위험도 등을 고려하여 결정하기보다는 특혜시비 등의 가능성으로 인해 타사업과 비교하여 결정하는 경우가 많고, 추진되고 있는 도로, 철도, 항만 등 각 사업별 투자수익률의 가이드라인 기준도 구체적으로 제시되지 못하고 있는 실정이다.

국민연금기금이 SOC 사업에 참여하는 방식으로 크게 SOC채권을 인수하거나 인프라펀드에 출자하는 등의 간접투자방식과 국민연금기금이 민간투자사업에 지분투자자로 참여하는 직접투자방식이 있다. 현실적으로 국내 SOC펀드는 한국인프라펀드(KIF)와 한국도로투자펀드(KRIF) 등 인프라 전용펀드의 규모 및 종류가 미미할 뿐만 아니라 1.5-2.0% 정도의 수수료 부담이 있기 때문에 SOC펀드를 통한 참여는 제한적일 것으로 보인다. 또한 국내 금융기관의 프로젝트 채권의 경우 발행 실적이 저조한 실정이므로 대규모 SOC 투자를 계획하고 있는 국민연금의 입장에서는 간접투자상품에 대한 투자만으로는 SOC 투자수요를 충족시킬 수 없는 경우에는 적극적으로 직접투자의 방법도 모색할 필요가 있다.

4. 금융산업 구조개선을 통한 가치증식 투자 : 한국구조개선펀드(KRSF)

1) 경제위기 이후 은행구조 조정과 인수합병(이덕훈: 2004)

1999년에 OECD는 연례회의에서 ‘OECD Corporation Governance Principles'를 채택하고, 이것을 회원국가들 에게 권고하였다. 한국도 1999년에 유사한 지배구조원칙을 도입하게 되었는데, 이는 주주권의 강화, 지배주주와 경영진의 책임강화, 사외이사제도 및 이의 독립성 강화, 경영투명성 강화 등을 강조한 바 있다. 금융기관의 내부통제시스템도 강화되어 감사위원회 뿐만 아니라 준법감시인제도가 도입되었다.

한국경제에서 기업간 인수합병은 그렇게 익숙한 개념은 아니다. 1980년대 이후 매년 200건 내외의 기업합병이 보고 되고 있지만 이들은 주로 계열사간 사업부문정리나 구조조정 목적의 합병이 대부분이었다. 기존의 경영진을 쫒아내고 새로운 지배주주나 경영진이 경영권을 장악하는 적대적 기업인수는 거의 관찰되지 않았으며, 1993년에 최초로 기록된 후 1년에 한두 건만이 관찰될 뿐이다.

한국의 은행산업에서 구조조정을 촉발하고 이의 경영구조를 근본적으로 바꾸게 된 주요한 동인은 바로 은행간 인수합병이었다. 부실화 은행으로 인한 신용경색의 확대를 두려워한 금융당국은 1998년 5개 시중은행으로 하여금 5개 지방은행의 자산과 부채를 인수하도록 요구하였다. 이는 인수인행의 입장에서는 다소 강요된 강제성을 띤 인수였으나, 1998년 6월까지 이러한 작업이 완료됨으로써 1차 은행산업의 구조조정이 완료된다. 그 후 2차 구조조정이 1999년까지 진행되었는데, 이 경우에는 인수은행의 입장에서 나름대로 규모의 경제효과 등을 추구한 다소 자발적 구조조정이 이루어진 것으로 평가된다.

또한 새로운 조직구조로서 1999년 제정된 ‘금융지주회사법’에 의해 은행지주회사가 설립되어 은행의 겸업화가 촉진된다. 이에 따라 우리 지주회사와 신한금융지주회사가 설립되어 산하에 은행과 비은행금융기관을 자회사로 두게 된다. 최근에는 신한금융지주회사가 국내 1위 은행인 국민은행과 경쟁하기 위한 자산규모를 추구하게 되었으며, 인수 후에는 상당수의 경영진이 외국금융기관 등에서의 근무 경험이 있는 전문 경영자로 대체되는 구조조정이 실시되었다.

<표 9> 한국의 은행산업에서의 구조조정

인수합병의 유형	인수은행(피인수은행)
부실은행의 강제적인수(P&As) (1998년 6월)	신한은행(+동화은행)
	한미은행(+경기은행)
	국민은행(+대동은행)
	하나은행(+충청은행)
	주택은행(+동남은행)
자발적 합병 (1999~2003)	하나은행(+보람은행+서울은행)
	조흥은행(+강원은행+충북은행)
	한빛은행(한일은행+상업은행)
	국민은행(+장기신용은행+주택은행)
은행지주회사 (2001~2003)	우리지주(한빛+평화+경남+광주)
	신한금융지주(신한+제주+충청)

은행간 인수합병이 은행경영에 미친 영향은 매우 엄청난 것이었다. 우선 이는 그동안 정부가 부실은행을 구제함으로써 은행은 망하지 않는다는 전통을 없애버렸다. 아시아 경제위기는 한국경제와 이의 은행산업이 정부의 통제와 보호 하에 있기에는 너무 많이 성장하였다는 것을 보여주었다. 은행의 경영진은 부주의한 자산운용이 그들을 감옥에 보내는 원인이 될 수 도 있다는 것을 알게 되었으며, 은행의 고객들은 부실은행을 선택할 경우 예금보장에도 불구하고 예금인출 등 불편비용을 겪게 됨으로써 은행선택에서 어느 정도 주의를 기울이게 되었다. 은행의 임직원들은 처음으로 구조조정을 통한 조기퇴직을 경험하게 되었고, 주주들은 그들이 보유한 주식이 휴지조각이 될 수 있다는 것을 경험하였다. 이러한 새로운 경험들은 관련 이해관계자들로 하여금 은행의 경영에 대해 보다 신경을 쓰게 하는 결과를 가져왔다.

일단 정부의 역할에 대한 믿음이 깨어지자 금융당국은 그의 권위와 은행의 일상경영에 개입할 정당성을 손상당하게 되었다. 무엇보다도 은행의 경영진은 이제 정부가 아닌 시장, 특히 주주의 요구에 보다 많은 신경을 쓰게 되었다 새로이 설립된 예금보험 제도에 따라 은행이 자신의 보호를 위해 보험료를 지급하게 됨으로써 정부개입의 정당성을 감소시키는 또 다른 원인이 되었다. 즉, 은행을 보호하는 것은 국민의 세금이 아니라 은행예금자의 돈인 것이다.

이와 같이 금융당국의 영향력이 감소하는 현상은 이들이 보유한 은행지분은 구조조정을 통해 오히려 늘었다는 것을 고려하면 놀라운 일이기도 하다. 2002년 말 현재 예금보험공사를 포함한 정부는 4개 시중은행의 최대주주이며 2개 시중은행의 2대주주이기도 하다.

<표 10> 한국의 일반은행의 주식소유구조 (2002년말 현재)

(단위 : %)

은 행	정부	외국인	개인	주요주주
국 민	9.33	70.23	6.58	정부 9.64, Bank of New York(ADR)
				11.49, Goldman Sachs 5.13%
외 환	56.02	27.85	16.13	Commerzbank 23.62%
우리지주	87.71	0.69	5.34	예보 87.7%
신한지주	0.00	50.86	23.03	BNP 4%
하 나	28.32	28.71	9.59	예보 27.84%
한 미	0.38	60.97	10.38	KAL 15.5%
조 흥	80.04	3.08	10.25	예보 80.04%
제 일	49.01	50.99	0.00	New bridge Holding 50.99%
대 구	0.00	20.13	55.23	삼성그룹 8.08%
부 산	0.069	12.04	54.79	롯데그룹 14.15%
전 북	0.00	0.00	3.26	삼양그룹 10.09%

그러나 금융당국이 은행의 경영에 개입 하는 방식에 큰 변화가 나타나고 있다. 특수은행을 제외하고 시중은행의 경우 정부가 대주주로 있음에도 불구하의 이의 은행장들은 전직관료가 그들의 전문성에 의해 임명되고 있다. 특히 외국계 금융기관을 포함하여 여타 금융권에서는 근무한 경험이 있는 전문가들이 구조 조정된 은행들의 경영진을 구성하는 것은 과거에는 볼 수 없었던 현상들이다. 금융당국이나 정치인과의 관계가 아닌 성과의 능력에 의해 은행의 경영진들이 임명되기 시작한 것이다. 일반은행중 단지 2곳만이 은행장이 과거 정부관료였던 배경을 가지고 있을 뿐이다. 외국계 금육기관에서의 근무경험을 가진 경영자의 임명이 늘어나고 있으며, 은행장도 은행 이외의 금융기관 경험들을 가지고 있는 경우가 많다. 그나마 상임이사의 경우에만 전직 관료나 금융감독기관 출신이 임명되고 있다. 과거 부실대출의 원인이 주로 정치적 압력에 의해 이루어진 것을 고려할때, 정치적 관계를 고려할 필요가 없다는 것은 향후 이와 관련된 부실대출이 상당히 감소할 것임을 시사하고 있다.

<표 11> 한국의 일반은행 최고경영자의 배경

	내부승진	전직관료	외국계 은행	기타 금융기관	기타	합계
행장	4	2	3	4	1	14
기타임원	73	18	15	7	2	115

은행의 지배구조에 영향을 미친 또 다른 주요 주체는 외국인 투자자들이다. 이들은 2003년 8월 말 현재, 전체 상장주식의 38%를 소유하고 있으며, 은행의 경우는 50%를 넘는 지분을 보유하고 있다. (주)SK의 경우에서 나타난 바와 같이 일부 외국인 투자자들은 투자기업의 경영에 상당한 관심을 가지며, 때로는 한국인 투자자들과 연합하여 기존 대주주 및 경영진과 표 대결을 벌이기도 한다.

일부 은행의 경우 외국인 투자자는 최대주주이기도 하며 자신이 선택한 인물들을 경영진에 포진시키기도 한다. 국내은행을 외국인 투자자에게 매각한 주된 이유가 그들의 선진금융기법과 자본을 도입하기 위한 것이었는데, 이들이 한국의 은행산업에 기여했는지에 대한 논쟁에 상관없이 이들이 때때로 주주이익에 상반되는 금융당국의 협조요청을 거부함으로써 은행의 경영자율성 제고에 기여하였다는 것에는 논란의 여지가 없다. 외국인 투자자들은 주주가 금융당국보다 우선되어야 한다는 것을 보여주었으며, 주주들은 자신의 가치가 손상될 경우의 경영진에게 소송을 걸 수 있다는 것을 배우고 있다. 이사회 또한 정부로부터의 독립성이 확대됨에 따라, 경영진을 정부로부터 보호하는 역할을 수행하고 있다.

2) 감독 기능의 강화

한국의 기업경영에 영향을 미치는 주된 법으로는 ‘상법’, ‘증권거래법’ ‘공정거래법’, 유가증권상장에 관한 규정 등이 있다. ‘상법’의 경우 1962년에 도입이 된 이후 여러 차례의 개정을 거쳐 왔는데, 이 가운데 1995년, 1998년 및 1999년의 개정안이 주요한 내용을 담고 있으며, 특히 경제위기 이후의 개정안에서는 기업의 경영에 상당한 영향을 미칠 수 있는 개정이 이루어 지고 있다.

‘상법’은 이사의 기능과 의무 등을 정의하고 있는데, 은행의 경우도 이사회는 주주를 대신하여 은행의 경영이슈에 대하 통괄적 의사결정권한을 보유하고 있다. 최근의 ‘상법개정안’(382조 3항)에서는 과거 이사가 ‘민법’상 선량한 관리자로서의 주의의무만을 지도록 하고 있던 것을 주의의무와 충실의무를 포함하는 선관의무를 새롭게 요구하고 있다. 이는 주주와 경영진간 소송에서 주주에게 좀더 유리한 판단을 가능케 하는 것으로 해석된다. 또한 개정안은 이사직을 갖지 않고도 회사경영에 영향을 미치는 지배주주에 대해 사실상의 이사로서의 의무를 부과하고 있으며, 회사에 대한 주요한 손실을 감사에게 즉시 보고하도록 요구하고 있다.

이사회의 또 다른 변화는 추천위원회, 감사위원회, 평가 및 보상위원회와 같은 하부위원회의 설치이다. 감사위원회의 경우 ‘증권거래법’에 의해 자산 2조원 이상의 상장기업에게는 설치가 의무화되었는데, 이는 3분의 2 이상이 사외이사로 구성되고 감사위원장은 반드시 사외의사여야 하며 임기가 보장되도록 요구되고 있다.

<표 12> 사외이사의 배경

(단위 : %)

	전문경영자	금융전문가	교수및연구직	법률가	회계사	기타	합
은행	46.4	22.3	21.2	6.6	1.8	1.8	100.0
상장기업	25.2	-	21.2	8.8	7.2	37.6	100.0

이사회의 운영과 이사의 역할에도 중대한 변화가 발생하고 있다. 개정된 관련법에 따라 상장기업의 사외이사 수는 2002년 4월 현재 2.3명으로 늘어났으며 최소한 2명 이상의 사외이사를 임명하고 있다.

표면적으로는 은행들의 이사회의 독립성은 여타 상장기업보다 높은 것으로 나타난다. 은행의 사외이사 비중은 71.9%로, 이는 여타 상장기업의 41.5%보다 훨씬 높은 수준이다. 또한 은행에는 지배주주가 존재하지 않기 때문에 은행이사회의 독립성의 내용도 일반기업보다는 더 좋을 것으로 예상된다. 그럼에도 불구하고 사외이사의 독립성에 대한 요건은 아직까지 충분치 않은 것으로 판단된다. 은행의 경우 지배주주는 없기 때문에 사외이사의 독립성은 경영자와 감독당국으로부터의 독립성으로 해석될 수 있다. 하지만 아직도 행장의 임명등에서 이사회가 금융당국의 영향력으로부터 자유롭지 못한 사례가 많이 관철되고 있다.

사외이사들은 매우 다양한 배경을 가지고 있다. 은행의 경우 46.4% 의 사외이사가 전문경영자 경력을 갖고 있어 이는 여타 상장기업의 25.2%보다 높게 나타나며 금융기관 근무경력을 가진 사외이사도 높은 비중을 나타내고 있다.

대표적 하부위원회가 은행들은 4개 내지 5개씩 구성되어 있으며, 자산운용상 위험관리의 중요성을 고려하여 일반 제조업 기업에는 관찰되지 않은 투자위원회를 흔히 가지고 있다.

<표 13> 은행 이사회의 대표적 하부 위원회

하부위원회	기 능	구 성
추천위원회	․ 경영자 및 사외이사의 탐색 및 추천	대부분 사외이사
보상위원회	․ 경영자 평가 및 보상	전원 사외이사
감사위원회	․ 업무 및 회계 감사	대부분 사외이사
경영위원회	․ 전략계획의 수립 ․ 이사회 활동에 대한 평가	상임 및 사외이사
위험관리위원회	․ 위험관리	상임 및 사외이사

이사회 운영에서 한 가지 논란의 대상이 되는 것은 “이사회의장과 은행장을 분리할 것인가”이다. 두 직위의 구분은 이사회의 경영진 감시 기능을 강화하는 측면이 있는 반면 경영의사결정의 효율성이 떨어질 가능성도 있다. 주요기관의 모범규준에서도 이에 대해서는 정확한 답을 제시하고 있지 못한 형편이다. 이사회 의장과 최고경영자의 분리는 1992년 Cadbury보고서에 의해 권고된 이후 영국에서 널리 퍼지기 시작하였다. 반면, 미국의 전문연구기관인 Conference Board는 두 직위가 분리되지 않을 경우 ‘선임사외이사’를 선임할 것을 권고하고 있다.

보다 중요한 문제는 경영진을 감시하는 사외이사는 누가 감시하고 평가하는 가이다. 사외이사들은 비교적 잘 보상받고 있는 것으로 나타나지만 주로 고정급으로 그들의 보상체계가 구성되어 있어 이들의 업적에 따라 보상을 제공할 별다른 여지가 없는 상황이다. 또한 사외이사의 선임에서는 스스로를 추천해야 하는 이해상충의 문제에 직면하기도 한다.

<표 14> 경영자 보상 수준

	일반은행	상장제조업
평균 연봉(표준편차)	242(82)	171(311)

3) 경영평가 및 보상제도의 개선

은행 경영자에 대한 평가보상시스템도 경제위기 이후 많은 변화를 보이고 있다. ROE, EVA 또는 BIS비율 등과 같은 수익성과 재무건전성 지표들이 자산성장률보다 더욱 중요한 지표로 인식되고 있다. 주로 외부사외이사로 구성된 이사회의 평가보사우이원회는 사전에 주어진 경영목표에 따라 은행 및 경영자의 성과를 평가하고, 그에 상응하는 보상을 제공하고 있다.

보상의 구조도 변화하고 있다. 연간보수 외에 성과급이 주어지고 있으며, 일반적으로 당해 년도의 성과평가에 따라서 기본보수의 150~200%에 달하는 성과급이 추가적으로 제공되고 있다. 2002년의 경우 일반은행 등기임원의 평균보수는 2억 4,200만 원에 달하고 있어 상장 제조기업의 1억 7,100만원에 비해서는 높은 수준이었다. 하지만 은행과 유사한 자산규모를 가진 제조기업과 비교할 때 은행경영진의 보수는 훨씬 낮은 것으로 나타난다. 한편, 대부분의 은행 경영진들은 스톡옵션을 부여받고 있는 것으로 나타나 상장기업 경영자의 20%와 비교된다. 일부 은행의 경우 스톡옵션의 행사가격을 주식시장지수에 연동함으로써 과도보사의 문제를 완화하고 있다.

4) 주주행동주의와 경영자의 책임증가

상법개정과 함께 주주권을 강화하기 위한 또다른 노력이 증권거래법 개정에서 시도되어 주주가 자신의 권리를 행사하기 위한 최소요건이 완화되었다. 예를 들면, 주주대표소송은 0.01% 이상의 지분을 보유할 경우 제기할 수 있으며 경영자의 불법행위에 대한 중지요청과 이사 및 감사의 해임안 등은 0.5%의 지분을 요구한다. 여기서 대표소송요건은 이의 권장을 위해 실제소송이 시작되는 시점에만 충족되면 된다.

개정법에서 주주들은 주주총최 안건을 제기하기 위해 0.25%의 주식을 보유하면 된다. 개정 ‘상법’은 또한 소액주주들이 두 명 이상의 이사선임에서 한 이사후보에게 표를 집중시켜 선임 가능성을 높이는 ‘집중투표제’ 도입을 허용하였다. 그러나 기업이 정관을 통해 동 제도를 도입하지 않을 수 있는 선택권을 부여함으로써 2002년 말 현재 상장기업의 20% 미만만이 집중투표제를 도입하고 있다.  또한 2005년부터 실시예정으로 분석회계, 불성실 공시 및 주가조작에 한해 집중 투표제를 허용할 계획이다.

<표 15> 주주권 행사를 위한 최소요건

주주권의 유형	증권거래법상의 최소요건
이사 및 감사 해임안	0.25%(0.125%)
경영자의 불법행위에 대한 중지요청	0.25%(0.125%)
주주대표소송의 제기	0.005%
주주총회의 소집	1.5%(0.75%)
재무제표의 열람	0.5%(0.25%)
사업보고서 등의 검사를 위한 감사의 임명	1.5%(0.75%)
청산인의 해임	0.25%(0.125%)
주주제안	0.5%(0.25%)

한편, 회계연도 말에 개최되는 주주총회는 여전히 경영자에 의해 주도되는 실정이다. 무엇보다도 주주제안이나 대리인 투표 등에 관한 구체적 설명이 부족하며 사전에 충분한 시간을 갖고 제공되고 있지 못하며, 그럴 경우에도 경영진과 사전에 합의가 되거나 문제제기를 통해 부수의 경제적 혜택을 보려는 주주들에 의해 질문이 제기되는 정도이다. 주주총회는 보통 1시간 이내에 진행된다.

5) 금융지주회사-겸업화를 위한 새로운 시도

경제위기 직후 은행산업의 구조조정과 겸업화를 촉진하기 위하여 1999년 ‘금융지주회사법’의 제정을 통해 금융지주회사제도라는 새로운 조직구조형태가 제도화되었다.

우리금융지주회사가 산하에 3개의 은행, 신행카드사, 증권사 및 투자신탁운용사를 자회사로 둔 최초의 금융지주회사로 탄생하였는데, 이는 부실화된 금융기관의 구조조정과 규모와 범위의 경제를 통한 효율성을 추구한 정부주도의 지주회사설립이었다. 다음으로 자발적 조직구조개편을 통해 신한금융그룹이 탄생하였는데, 이의 주된 목적은 1위 은행인 국민은행과 규모면에서 경쟁하기 위한 것이었다. 양 지주회사는 이를 통해 2003년 6월 말 현재 국민은행의 총자산 219.4조 원에 이어 각각 148.6조 원 및 128.8조 원을 가진 2,3 위 은행지주회사로 부상한 바 있다.

하지만 지주회사제도를 통한 겸업화 추구라는 정부의 정책목표에도 불구하고 이들 은행지주회사는 기존의 은행을 포함한 금융그룹에 비해서 경영측면에서 보다 엄격한 규제요건에 시달리고 있다. 예를 들면 지주회사는 자회사를 인수하기 위해 금융감독원의 승인을 받아야 하나 일반 은행그룹의 경우에는 그렇지 않다. 금융지주회사의 자회사는 또한 금융업을 영위하는 회사만을 인수할 수 있도록 제한된다.

또한 지주회사의 지배구조측면에서 보다 심각한 문제가 존재한다. 비록 ‘금융지주회사법’이 지주회사의 기능을 자회사의 사업계획, 경영평가 및 보상, 그리고 경영자 선임 등으로 명시하고 있지만( 동법 15조), 지주회사의 자회사도 스스로의 이사회를 가짐으로써 이와 유사한 기능을 수행하고 있다. 자회사의 이사회에는 ‘은행법’에 의거 심지어 사외이사를 선임해야 하는데, 후자의 역할이 주주를 대리하여 경영자를 감시하는 데 있다는 점에서 이는 지주회사의 역할과 중복되는 결과를 낳는다.

물론 이러한 이중적 지배구조는 자회사에 지주회사 이외의 소액주주가 존재할 경우에는 어느 정도 타당성을 갖는다. 하지만 그렇지 않을 경우 이러한 구조는 금융그룹 전체의 의사결정과정을 비율적으로 만들고, 경우에 따라서는 지주회사와 자회사 간에 경영정책에서 충돌이 발생하는 경우도 발생 할 수 있다.

현 지주회사체제의 두 번째 문제는 지주회사와 이의 자회사가 동시에 상장되어 있다는 것으로 이는 금융지주회사뿐만 아니라 일반 지주 회사의 경우도 마찬가지이다. 이는 지주회사 관련법에서 지주회사로 하여금 상장 자회사인 경우 30% 이상만 그 주식을 인수하면 되도록 허용하고 있기 때문이다. 하지만 소액주주의 존재는 지주회사로 하여금 자회사에 대한 완전한 통제권을 갖지 못하게 함으로써 전략적 의사결정에서 심각한 문제를 제기하기도 한다. 예를 들어 투자, 자금조달, 특히 배당정책 등의 분야에서 지주회사와 소액주주 간 심각한 이해상충이 발생할 수 있다.

6) 내부통제 시스템으로써 준법감시의 문제

2000년, 금융당국은 은행과 비 은행금융기관에 대해 준법감시제도를 도입한 바 있다. 동 시스템은 고객과 이의 투자자산을 보호하기 위해 임직원에게 요구되는 행동의 적절성 및 법규준수 여부 등을 관리하는데, 이는 내부사업조직의 일환으로서 회사가 법과 규정을 준수함으로써 고객중심의 경영을 하는가를 사전적으로 통제한다는 점에서 내부감사제도와는 비교된다. 반면에 감사는 일상업무 및 회계업무와 관련된 내부통제시스템의 적정성을 감시하기 위해 주주에 의해 설치된 독립된 조직으로서 주로 주주가치의 보호에 초점을 맞추고 있다.

최근 금융감독원에 의한 조사에 따르면 대부분의 대상 금융기관에서 준법감시제도가 도입되어 있지만 이의 운영과 효율성 측면에서는 문제가 있음을 보여주고 있다. 우선 미국이나 일본의 경우 준법감시가 말 그대로 업무의 법규준수여부에 초점을 맞추고 있는 반면, 한국의 경우에는 준법감시업무의 일부로서 내부통제업무를 포함하고 있다는 것이다. 이에 따라 준법감시와 감사업무에 기능의 중복현상이 나타나고 있다.

이러한 혼란은 미국이나 영국의 경우 감사위원회가 회계 및 내부통제시스템의 적정성을 감시하고 준법감시인은 전체 사업활동의 적법성을 확인하는 구분이 되어 있는 반면, 우리나라는 유럽의 시민법 체계를 도입한 전통에 따라 감사가 내부감사기능의 적절성뿐만 아니라 업무의 적법성까지 확인하는 기능을 갖고 있기 때문에 발생하고 있다.

현재 양 업무 간 구분의 모호성에도 불구하고 준법감시기능의 확대는 계속 필요하다. 특히 내부통제기능의 강화를 위해 준법감시부서의 인력확충이 필요하며, 준법감시인의 권한과 독립성 강화를 위해 이의 직위를 임원급으로 격상시킬 필요가 있을 것이다.

7) 외부기관에 의한 은행지배구조의 평가

거래소 산하기과인 기업지배구조개선 지원센터는 2001년부터 국내 상장기업의 기업지배구조에 대한 평가를 실시하고 있으며, 2003년의 경우 코스닥 등록 이겁도 평가대상에 추가되었다. 평가항목으로는 주주건, 이사회의 구성과 운영 경영투명성 및 배당정책 등으로 연도별로 항목구성에 약간의 변화를 보이고 있다.

은행은 평가대상 항목의 각 부문에서 비교적 높은 점수를 기록하고 있는데, 은행들의 평균점수는 300점 만점에 183.5로서 상장기업 평균 114.37을 훨씬 상회하며 이는 자산규모2조원 이상의 대형 상장법인 과 비교한 경우에도 여전히 그렇다. 은행은 이사회의 사외이사 비중이 상대적으로 높고 예외 없이 감사위원회를 설치하고 있으며, 대부분 집중투표제를 도입하고 있다. 이사회도 비교적 자주 열리는 편이고, 이사들의 참석률도 높은 편이며, 안건에 대한 반대 비율은 이사회가 비교적 활발하게 운용되고 있음을 시사한다.

반면, 은행의 경영투명성과 주주중심의 배당정책에서는 상대적으로 낮은 점수를 얻고있다. 은행은 또한 IR활동에서 소극적이며 공시빈도도 낮은 편이다. 특히 배당률과 배당성향은 제조업 기업에 비해 낮게 나타나고 있다.

<표 16> 산업별 기업지배구조 점수

평가항목	은행 (N=10)	비은행금융기관 (N=27)	상장기업 (N=424)	자산규모2조원 이상 상장기업 (N=46)
주주권	56.5(8.75)	45.63(7.79)	43.14(8.1)	48.63(9.56)
이사회 ․ 구성 ․ 운영	68.05(11.0) 21.6(6.19) 46.45(5.93)	38.04(10.35) 10.93(6.06) 27.11(5.77)	31.09(13.74) 8.29(6.40) 22.79(8.83)	55.29(9.56) 18.59(7.47) 36.71(9.17)
투명성	29.9(5.07)	23.96(4.18)	22.67(5.09)	30.02(5.19)
감 사	23.2(1.23)	16.59(7.47)	10.80(6.55)	20.48(4.91)
배당정책	5.4(4.60)	6.48(6.36)	6.67(5.29)	7.57(5.58)
합 계	183.09(19.9)	130.70(24.52)	114.37(25.99)	161.99(29.19)

5. 스위스 연금조정기금의 관리운용(이정우 : 2004)

연금조정기금 투자전략의 수립․자산의 배분․관리조직 등 기금운용 관련한 제반사항은 1996년 ‘연금조정기금의 관리․투자․기금운용조직에 관한 지침(Richtlinien für die Verwaltung, Anlagetätigkeit und Organisation des Ausgleichsfonds der AHV:  연금조정기금의 투자지침)’에 근거하여 이루어지도록 하고 있다.

<표 17> 연금조정기금 투자관리

방 향	투자관리의 개요
1)투자지침	･안정성: 위험관리 ･수익성:적정한 수익률 유지 ･유동성: 급여지불 능력 보장	･집행사무소의 기준
2)투자전략	＊기본원칙 ･각제도의 통합운용,･재정추계에 기초, ･투자상품별 배분, ･투자지침 준수	･지침준수
3)유동성 위기	･스위스 국립은행 차입･재무성 긴급금융 ･자산매각: 유가증권, 양도조항 의무	･급여보장
4)투자상품	･스위스 통화 표시 유가증권(채권, 대부, ･외국통화표시 유가증권 ･주식, 부동산 펀드	담보증서)
5)금융상품별 투자	･단기고정금리 금융: 통화성자산(콜자금) ･단기성대부:24개월미만 대부자산 ･장기성 금융상품:24개월 이상	･위험분산
6)주식	･스위스 주식: 9개 외부기관 위탁 ･해외주식: 25억 SF	･외부위탁
7)부동산 펀드	･스위스부동산펀드 발행 펀드 구입	･간접운용

연금조정기금의 투자지침은 크게 투자운영의 기본원칙, 투자전략, 가능한 투자상품, 투자 관리운영조직, 투자자산의 관리 등으로 구성되어 있다. 그리고 별첨의 자료에는 연금조정기금의 운영과 관련이 있는 주체들(운영위원회, 실무위원회, 기금운용사무소 대표, 자산관리인, 외부자문인 등)의 근무지침(Pflichtenheft)이 명시되어 있다.

1) 투자운영의 기본원칙과 투자전략

연금조정기금의 투자지침은 기금의 운용과 관련하여 국민연금법 제108조와 연금조정기금의 운영에 관한 시행령에 명시된 안정성, 수익성, 유동성의 내용을 구체적으로 명시해 두고 있다. 먼저 안정성과 관련한 사항으로서 투자전략은 연금조정기금의 위험관리능력(Risikofähigkeit)을 감안하여 수립하여야 한다. 구체적으로 개별 기금투자 대상기관의 능력과 자질 검증 그리고 투자의사결정은 연금조정기금의 위험관리능력을 포괄적으로 고려하여 이루어지도록 하고 있다. 다음으로 수익성과 관련한 사항으로서 기금의 투자는 주어진 위험관리능력 하에서 시장환경에 적합한 수익률을 확보할 수 있는 방향에서 실시하도록 하고 있다. 왜냐하면 과도한 수익률의 추구는 자칫 기금의 부실을 초래할 수 있기 때문이다.

셋째, 유동성과 관련한 사항으로서 기금의 운용은 어떠한 상황에서도 국민연금제도의 지불능력을 보장할 수 있는 방향에서 이루어져야만 하며, 동시에 일시적 수지불균형의 문제에 대비하여 제3자로부터 긴급자금을 확보할 수 있는 방안이 마련되어야 한다.

(1) 연금조정기금의 기능별 구분관리

앞서 언급한 투자운영의 기본원칙에 근거하여 연금조정기금은 기금의 기능별 구분에 따라 크게 아래의 세 가지 범주로 분리하여 관리하도록 하고 있다. 그리고 기금의 투자재원 활용 여부 그리고 구체적인 투자상품의 선택 등은 각 범주별로 유동성의 요구수준과 위험관리능력 등을 감안하여 이루어져야 한다. 기금의 기능별 구분관리와 관련한 내용은 다음과 같다.

첫째, 투자의 목적으로부터 분리하여 별도로 운영되는 기금(Systemblokierte Mittel)으로서 이는 국민연금제도의 급여지급, 제반 행정비용 등 일상적 운영자본을 충당하기 위한 목적으로 조성․운영된다. 이러한 목적의 자본은 일반적으로 높은 수준의 유동성을 요구하게 되므로 주로 요구불예금 등의 형태로 관리를 하게 된다. 둘째, 가용의 현금성자산(verfügbare Geldmittel)은 주로 1달의 범위 내에서 발생할 수 있는 제반의 비용을 충당하기 위한 목적으로 운영되고 있다. 셋째, 투자자산(Kapitalanlagen)은 순수하게 투자 목적으로 활용을 할 수 있는 자본이다.

연금조정기금의 기능별 구분에 따라 매년 투자가 가능한 기금의 규모는 아래와 같은 절차로 계산을 하게 된다. 먼저 매년도의 회계자산(Bilanzvermögen)에 운영자본(Systemblokierte Mittel)을 공제하여 기금자산(Fondsvermögen)을 산출하게 된다. 여기서 회계자산은 매년도 말 국민연금․장애연금․임금보상제도의 사업실적에 따라 발생하게 된 자산을 시장가격으로 평가한 금액이며, 운영자본은 같은 해 재정지출의 8% 정도의 수준에서 책정하게 된다. 다음으로 기금자산에 가용의 현금성자산을 제하게 되면 투자자산이 계산된다. 여기서 가용의 현금성자산은 매년도 재정지출의 8%의 범위 내에서 결정하도록 하고 있다. 마지막으로 가용의 현금성자산 가운데 매월 평균적인 재정추이를 감안하여 운용이 가능한 자산을 산출하여 이를 투자자산과 합계한 금액이 투자운용자산(Anlagevermögen)이 된다. 여기서 가용의 현금성자산 가운데 투자 목적의 운용이 허용되는 자산의 규모는 재정지출의 3% 범위에서 결정된다.

(2) 금융상품의 투자

연금조정기금 잔고운영의 유동성을 유지하기 위하여 금융상품의 투자는 스위스 통화로 발행된 국내 또는 외국 상품으로 한정하고 있다. 그러나 실제로 투자가 허용되는 대상은 연금조정기금 실무위원회에서 결정하게 된다. 나아가 외국의 채무기관에 대해서는 다음과 같은 추가적 제한규정이 적용되고 있다. 구체적으로 먼저 기금의 투자가 이루어질 수 있기 위해서는 OECD 회원국으로서 Moody's의 A1 등급, Standard & Poors의 P1 등급 또는 타 신용평가기관으로부터 유사한 등급을 보유하여야 한다. 다음으로 외국의 금융기관에서 운용하는 금융상품이나 외국 통화로 표시된 금융상품의 경우 투자한도는 기관 당 전체 투자운용자산의 5%로 정해 두고 있다.

(3) 기금의 주식투자

연금조정기금의 국내 주식투자는 1997년 최초로 허용되었으며, 그리고 2002년부터는 외국 주식투자 또한 가능하도록 하고 있다.

(4) 기금의 부동산 펀드 투자

연금조정기금의 부동산 투자는 스위스의 관련법에 의거하여 전체 자산의 90% 이상이 국내에 있는 부동산 펀드나 투자재단을 대상으로 이루어지도록 하고 있다. 이 경우 투자한도는 기관별로 순수자본의 10% 이내로 정해두고 있다. 예외적인 규정으로서 부동산 펀드나 투자재단의 소유지분의 구입이 허용되고 있다. 그러나 이 경우 해당 기관은 매년 회계결산의 공개와 국가기관의 감독을 받아야 하며, 동시에 투자 대상 상품은 투자펀드에 대한 연방 법에 근거하여 스위스 은행에 특별자산(Sondervermögen)의 일환으로 관리되어야 한다.

(5) 실업보험 조정기금의 위탁관리와 투자

연금조정기금은 실업보험법 제84조의 규정에 근거하여 실업보험 조정기금의 일부를 위탁 관리하게 된다. 위탁기금의 관리와 관련한 세부 사항은 연금조정기금 운영위원회와 실업보험위원회 상호간 계약을 통하여 결정하게 되며, 그 과정에서 연방재무성이 감독자의 역할을 하게 된다.

2) 금융상품별 투자전략 및 집행실적

가. 단기성 고정금리의 금융상품

연금조정기금은 국민연금제도의 지불능력 보장을 핵심 과제로 하여 운영되고 있으며, 그 일환으로서 적절한 수준의 유동성 유지는 특히 중요한 사안이 된다. 중앙조정사무소는 일일 단위로 잔고증명서(Tresorerieausweis)를 작성하여야 하며, 여기에는 수일 안에 발생하게 될 급여 및 기타 제반 비용의 총액 그리고 보험료 및 이자 등 수입총액 등이 항목별로 수록되도록 하고 있다. 이러한 잔고증명서를 토대로 하여 기금운용사무소는 전체 기금을 단기, 중기 그리고 장기로 구분하여 배분 하게 된다. 여기서 단기성 자본은 유동성의 요구수준에 따라 통화성 자산, 단기성 대부 그리고 단기성 스위스 통화 표시 채권으로 구분하여 관리를 하게 된다.

(1) 통화성 자산

2001년 한해동안 총 438억 sFr이 통화성 자산으로 배정되었으며, 이 중 약 81%는 금융기관에서 그리고 나머지는 연방정부의 콜 자금으로 운용되었다. 이러한 금융상품의 만기일은 통상적으로 수일에서 3개월까지의 범위 내에서 결정하도록 하고 있다. 2001년의 경우 기금운용수익은 약 77백만 sFr을 기록하였다.

2001년 통화성 자산에 대한 수행실적이 최초로 집계되었으며, 이와 관련한 Benchmark 지표로는 1-Monat-Libid-Rate를 채택하였다. 그 결과 통화성 자산의 수행실적은 3.2%로 평가되었으며, 이는 Benchmark 지수보다 0.2% 높게 나타났다.

(2) 단기성 대부

통상적으로 24개월 미만의 대부자산은 단기성 대부상품으로 분류가 된다. 비록 장기성 대부상품이라고 할지라도 만기일이 24개월 이내일 경우 단기성 대부로 집계가 되도록 하고 있다. 2001년 현재 전체 단기성 대부자산의 만기일 평균은 대략 0.9년인 것으로 조사되었다.

단기성 대부상품의 자산 Portfolio는 기금운용사무소에서 자체적으로 결정하게 된다. 2001년의 경우 총 873백만 sFr이 단기성 대부의 명목으로 활용되었으며, 같은 해 동일범주의 금융상품에 대한 회수자산은 총 16억 sFr에 달하였다. 여기서 단기성 대부상품의 운용자산보다 회수자산이 높게 나타나고 있는 주된 이유는 상대적으로 수익률이 높은 해외주식이나 외국통화 표시 채권의 비중을 높이기 위한 단계적 전략의 일환으로 판단된다. 단기성 대부상품의 주된 수혜주체는 금융기관 42%, 주정부 30%, 자치단체 21% 등의 순으로 나타나고 있다. 2001년 단기성 대부상품의 수행실적은 4.3%로 집계되었으며, 이는 Benchmark 지수보다 1.3% 상회하는 실적을 보이고 있다.

단기성 대부상품의 거래계약 체결 시 약관에 반드시 양도조항(Zessionsklausel)이 명시되어야 한다. 이러한 조치는 제3자에게 증서의 양도를 허용함으로써 유사시 연금조정기금의 유동성을 보장하기 위한 목적을 가지고 있다.

(3) 단기성 스위스 통화 표시 채권

스위스 통화 표시의 단기성 채권은 국내에서 발행된 24개월 미만의 채권 그리고 기간에 상관없이 변동금리의 채권 모두를 포함하게 된다. 이러한 금융상품의 평균 만기일은 2001년의 경우 1.3년으로 집계되었다.

단기성 채권상품의 자산 Portfolio는 기금운용사무소에서 전적으로 결정하게 된다. 관련 상품의 수혜 주체는 그 비중에 따라 담보증권운용기관 38%, 은행 25%, 연방기관 12%, 주정부 6%, 자치단체 5% 등의 순으로 나타나고 있다.

2001년 단기성 채권상품의 수행실적은 스위스 항공의 파산 등 대형악재에도 불구하고 3.1%를 달성하였으며, 이는 Benchmark 지수와 일치하는 수준이다.

나. 장기성 금융상품

(1) 장기성 대부

현재 평균 만기일은 4.1년으로 파악되었다. 관련 금융상품의 구성은 수혜주체별로 금융기관 36%, 자치단체 34%, 주정부 27%의 순으로 나타나고 있다.

장기성 대부상품의 수행실적은 2001년의 경우 4.8%로서 이는 Benchmark 지수보다 0.4% 가량 초과하는 실적이다.

(2) 장기성 스위스 통화 표시 채권

만기일까지 잔여일이 24개월 이상인 국내 발행의 모든 채권이 장기성 채권으로 분류가 되며, 2001년의 경우 평균 만기일은 4.3년으로 집계되었다. 연금조정기금의 장기성 채권 투자는 주로 저당증권을 중심으로 이루어지고 있는 반면, 일반 시장의 경우 연방정부 발행 채권이 상대적으로 높은 시장 점유율을 차지하고 있다. 구체적으로 연금조정기금에서 운영하고 있는 장기성 채권상품의 주된 수혜주체는 그 비중에 따라 저당증권운용기관 36%, 은행 23%, 연방기관 15%, 주정부 10%, 자치단체 5% 등의 순으로 나타나고 있다.

연금조정기금 운영위원회는 장기성 채권상품의 운영을 목적으로 2001년 44억 sFr을 배정하였다. 이 중 약 10억 sFr은 외부 전문기관 2곳에 위탁하였으며, 나머지는 기금운용사무소에서 직접 운영하였다. 여기서 한 곳의 외부기관에 대해서는 별도의 interest-rate-swap 장치를 통하여 운영이 되도록 하였다.

장기성 채권상품의 수행실적은 2001년의 경우 4.0%를 기록하였으며, 이는 Benchmark 지수에 비해 0.4% 미달하는 수준이다. 수행실적이 상대적으로 저조한 이유는 불안정한 경기상황과 스위스 항공의 파산에 기인하였던 것으로 판단된다. 중장기적 투자전략의 일환으로 연금조정기금 운영위원회는 장기성 채권의 비중을 낮추어갈 계획을 가지고 있으며, 2002년의 경우 해당 영역에 새로운 투자가 이루어지지 않았다.

다. 외국 통화 표시 채권

1997년 수립된 중장기적 투자계획에 의하면 전체 조정기금 가운데 외국 통화 표시 채권의 비중이 2003년 말까지 15%에 도달하도록 하였으나, 2001년 현재 그 비중은 6.0%에 불과하고 있다. 해당 금융상품의 부문에 투자가 저조한 이유는 무엇보다도 환율의 변동으로 인한 가치하락의 위험을 흡수할 수 있는 제도적 장치의 마련이 요구되었기 때문이다. 그 일환으로서 기금운용사무소는 2001년 3명의 기금관리인을 해임하고, 새로이 2명의 외부 전문가를 임명하였다.

2001년의 경우 외국 통화 표시 채권상품 부문에 총 12억 sFr의 기금이 투자되었으며, 이를 다시 통화별 그리고 신용등급별로 구분해서 살펴보면 다음과 같다. 먼저 통화별 구성비의 경우 미 달러화가 전체의 39%로 가장 높은 비중을 보이고 있으며, 이어서 유로화 38%, 엔화 9%, 영국 파운드화 7% 등의 순으로 되고 있다. 다음으로 신용등급별 구성비는 Moody's의 기준에 준하여 Aaa 63%, Aa1 11%, Aa2 7%, Aa3 5% 등의 분포를 보이고 있다.

외국 통화 표시 채권부문의 수행실적은 2001년 4.7%를 기록하였으며, 이는 Benchmark 지수보다 0.2%를 상회하는 실적이다. 이러한 실적의 호조는 상당부분 달러화의 가치상승에 기인하는 것으로 판단된다. 새로이 개정된 기금운용지침은 투자가 가능한 금융상품의 신용등급을 Moody's의 BBB등급으로 하향조정 함으로써 Fund Manager들의 상품 선택폭이 넓어지도록 하였다. 그리고 중장기적으로 이러한 금융상품의 부문에 대한 투자의 비중을 제고해 나갈 계획을 가지고 있다.

라. 스위스 주식

연금조정기금의 스위스 주식투자는 외부 전문투자기관에 의해 운용되며, 매년 개개인의 실적에 따라 계약의 연장 또는 해지를 결정하게 된다. 2001년의 경우 9개의 외부 전문기관이 관련 업무를 담당하였다. 일반적으로 주식투자는 장기성의 기본원칙에 입각하여 이루어지도록 하고 있다.

2001년 스위스 주식투자의 수행실적은 -21.2%로 같은 해 Benchmark 지수 -21.0%에 비해 0.2% 미달하는 실적을 기록하였다. 기관별 투자전략의 구분에 따라 공격적인 투자를 하는 전문기관은 Benchmark 지수보다 0.3% 낮은 실적을 기록한 반면, 보수적인 투자를 하는 기관은 상대적으로 높은 실적을 유지하였다.

장기적 투자전략에 입각하여 스위스 주식시장의 투자비율은 단계적으로 하향조정 하고, 이로 인해 발생하게 되는 여유자본은 해외 유가증권의 구입에 활용하도록 하고 있다.

마. 해외 주식

연금조정기금의 외국 주식시장 투자는 스위스 국내의 주식투자를 담당하고 있는 9개의 외부 전문기관에 의해 운용이 되고 있다. 2001년 2/4분기 주식의 해외투자 규모는 대략 25억 sFr를 기록하였다. 이러한 해외 주식투자의 총액을 다시 국가별 그리고 산업부문별로 구분하여 살펴보면 다음과 같다. 먼저 국가별 구성을 보면 미국이 59%로 가장 높은 비중을 차지하였으며, 이어서 유럽연합 20%, 일본 7%의 순으로 나타났다. 다음으로 해외투자 주식의 산업부문별 분포는 금융 21%, 정보기술산업 14%, 보건 13%, 서비스산업 11%, 식품산업 8% 등으로 구성되었다.

연금조정기금의 해외 주식투자는 크게 두 가지의 부류로 이루어지도록 하였다. 구체적으로 주식의 투자는 FTSE World Development Index에 준하여 보수적 투자운용을 하는 기관 그리고 Dow Jones Sustainability Index를 기초로 하여 공격적 투자운용을 하는 기관으로 구분해 볼 수 있다. 2001년 2/4분기 해외 주식투자 수행실적은 -15.7%를 기록하여, 같은 시기 Benchmark 지표인 FTSE World Development Index 14.6%보다 다소 저조한 것으로 나타났다. 이러한 부정적 실적에도 불구하고 연금조정기금의 해외 주식투자 비율은 계속적으로 높여 나가고, 동시에 투자상품이나 투자시장 또한 다변화할 계획을 가지고 있다.

바. 부동산 펀드

연금조정기금의 부동산 시장투자는 직접적인 방법보다는 ‘스위스 부동산 펀드(Schweizerische Immobilien-Fonds)'에서 관리하고 있는 펀드의 일부를 구입하는 간접적 방식으로 이루어지고 있다. 투자가 가능한 상품으로는 크게 주식시장에 의해 가격이 정해지는 스위스 소재의 부동산펀드 그리고 스위스 주식시장에 상장된 부동산회사의 주식 등이 있다.

연금조정기금의 부동산 펀드 투자는 기금운용사무소에 소속된 1명의 관리인에 의해 운영되고 있다. 2001년 해당 부문의 수행실적은 5.5%를 기록하여, 같은 해 Benchmark 지수 6.0%에 비해 0.5% 미달하였던 것으로 집계되었다.

3) 스위스 연금조정제도의 시사점

스위스 국민연금조정기금의 관리운영방식이 우리나라에 주는 시사점은 다음과 같이 정리해 볼 수 있다.

첫째, 연금조정기금의 관리운영과 관련한 법적․제도적 체계가 기금운용의 안정성․시장환경에 부합하는 수익성․유동성이라는 기본원칙 하에서 상호 긴밀하게 구축되어 있다는 점이다. 먼저 법적 체계와 관련한 사항으로서 연금조정기금의 관리운영은 『국민연금법』 - 『연금조정기금의 운영에 관한 시행령』 - 『연금조정기금의 관리․투자․기금운용조직에 관한 지침』의 순으로 ‘절차적 정합성(Stufengerechtigkeit)'을 유지하며 이루어지고 있다(Geschäftsprüfungskommission, 1997). 구체적으로 기금운용과 관련한 기본원칙의 제시 - 목표설정 - 전략수립 및 집행 - 평가 및 피드백 등 일련의 사업과제들이 관련 법률에서 정한 책임주체와 업무범위를 토대로 일관성 있게 수행될 수 있다.  다음으로 연금조정기금의 제도적 운영체계 또한 위의 법률에 근거하여 기능별로 연금조정기금 운영위원회와 실무위원회(기금운용의 포괄적 책임주체로서 기금운용계획의 수립과 집행) - 기금운용사무소(실제적 기금운용전략의 수립과 집행 - Global Custodian(기금운영의 평가척도인 Benchmark의 개발과 수행실적 평가) - 연방재무감사청과 중앙조정사무소(기금운용의 전반에 대한 외부감사와 내부감사의 역할)의 절차로 권한과 책임을 명확히 하고 있다.

둘째, 연금조정기금 운용의 독립성이 최대한 보장되고 있다는 점이다. 국민연금법 제107조는 기금운용의 독립성과 관련한 규정을 명시하고 있다. 이러한 규정은 무엇보다도 기금의 운영이 정치적 목적에 구속됨이 없이 순수하게 국민연금 가입계층의 이익을 극대화할 수 있는 방향으로 이루어질 수 있도록 하는 법적 기반이 된다는 점에서 그 의의가 있다. 따라서 종전 정치권의 자의적 해석을 토대로 한 기금운용의 공공성은 배제하도록 하고, 대신 수익성과 안정성의 원리가 강화될 수 있도록 하고 있다(Geschäftsprüfungskommission, 1997).

셋째, 연금조정기금 운용의 자율성이 제도적으로 보장되고 있다는 점이다. 그 일환으로 종전 국민연금법에서 명시하고 있던 기금의 투자가능 상품목록의 열거원칙을 폐지하고, 대신 기금운용의 기본원칙․투자전략의 수립․기금의 배분․투자상품의 선택․관리책임 등 전반적인 사항이 연금조정기금 운영위원회에 일임되도록 하고 있다. 이에 따라 연금조정기금 운영위원회는 실무위원회․기금운용사무와 함께 기금운용의 전반적 사항에 대하여 포괄적인 자율권을 행사할 수 있게 되었다. 아울러 연방정부는 연금조정기금의 운영기구․감독기구․외부의 전문기관 개개인들의 권한과 책임을 명시하는 복무지침(Pflichtenheft)을 마련하여 각자가 주어진 과제의 범위 안에서 업무를 자율적으로 수행할 수 있도록 하고 있다.

넷째, 연금조정기금의 최소적립금 규모가 법으로 명시되어 있다는 점이다. 비록 매년도 경제상황이나 국가의 재정안정화 의지에 따라 실제 최소적립금의 규모가 변동을 하게 되는 현실적 한계를 보이고 있으나, 이러한 규정은 국민연금제도 운영의 전반 그리고 기금의 운용 과정에서 의사결정의 기준으로 활용이 될 수 있다는 점에서 상당한 의미를 가지고 있다. 나아가 기금운영의 개선방안과 관련한 정부의 보고서(Geschäftsprüfungskommission, 1997)에서는 몇 가지의 객관적 지표(일례로 인구변수․경제변수․제도변수 등)를 개발하여 연금조정기금의 규모가 중장기적으로 일정한 수준을 유지할 수 있도록 하는 제도적 장치의 마련을 건의하고 있다. 그리고 이러한 방안은 무엇보다도 국민연금 재정운영의 안정성 그리고 가입자의 제도에 대한 신뢰성을 제고할 수 있다는 점에서 그 의의가 있다.

다섯째, 연금조정기금 운용의 사업실적을 평가하기 위한 제도적 장치가 과학적으로 구축되어 있다는 점이다. 구체적으로 개별 Fund Manager들의 사업실적은 영역별로 개발된 평가척도인 Benchmark 지수와 상호 대비하여 매월․매분기․매년의 단위로 평가되고 있다. 그리고 전체 조정기금의 현황과 운용실적을 종합적으로 평가할 수 있는 척도를 개발하여 기금운용의 수익성에 대한 평가는 물론 보유자산의 유동성과 안정성 수준에 대한 점검이 주기적으로 이루어지고 있다.

6. 미국 캘리포니아주 공무원연금기금(CalPERS)

미국의 직역연금(occupational pension 기업연금)으로써 캘리포니아주 공무원연금(CalPERS)과 캘리포니아주교원연금(CalSTRS), 그리고 뉴욕주퇴직연금(NYSTRS) 등이 큰규모의 직역연금(기업연금)이 있다.  이들 기업연금은 대부분 완전적립방식을 채택하고 있는데 적립된 기금의 운용수익에 따라서 재정을 유지하고 있기 때문에 각 기업연금은 기금운용관리체계가 효율적으로 구성되어 있으며 운용을 위한 행정비용의 절감을 목표로 매우 전문화 되어 있는 것이 특징이다. 최고의 정책결정을 위한 기금운용담당 기구는 기금관리이사회(board)가 담당하고 산하에 전문분과위원회(committees)의 투자전문가(fund managers)들이 실제로 기금을 투자하고 운용하고 있다.

기금관리이사회(Board of Administration)는 대체로 10명 내외의 비상임이사들과 선출된 CEO가 전체조직을 통솔 하고 있으며, 그 산하의 분과위원회는 대체로 재정관련분과, 급여관련분과, 성과평가분과, 투자분과, 보건의료분과, 기획조정분과 등을 두고 있으며 각 기업연금 마다 의 특징에 따른 조직을 가지고 있다. CEO 산하의 집행기구는 CIO(Chief Investment)가 몇 개의 투자관련 조직을 거느리고 있고, DEO(Deputy Executive Officer)가 있으며 실제로 일선의 집행책임은 AEO(Assistant Executive Officer)들이 전담하여 자기책임하에 성과주의로 운영하고 있다.

<표 18> 기업연금 운용관리 체계비교

구 분	CALPERS	CALSTRS	NYSCRS
기금형태 규모	-켈리포니아공무원연금 적립방식 -기여금(4-9 %)	-켈리포니아교원연금 -준비금(급여*2.6)	-뉴욕퇴직연금 -준비금(급여*0.)
보험자 법적책임	-CALPERS	-CALSTRS	-NYSCRS
적립금 규모	-1439억US$	-968억US$	-1125억 US $
최고정책 결정	-관리위원회(13명) (B of Adm)	-이사회(Teachers Ret Board) : 12명 이사	-기금운용감사관
위원장 상임위원	-회장	-의장(Chairman)	-감사관 (State Comptroller)
전문분과	-6개 분과위원회 -재정,급여,성과분석,보건의료,투자,기획조정	-6개 분과위원회 -급여,예산감사,건강보험,Governance,투자	-6개 자문위원회 -투자,부동산,추계,투자책임,제도,기업지배관리
집행기구	-투자담당관(공공시장부,부동산부,대체투자부,행정관리부)	-투자담당관(CIO)	-투자운용부

1) CalPERS의 기금관리조직

캘리포니아 주정부 공무원연금기금(CalPERS: California public Employees' Retirement System)은 1932년에 주 법에 의하여 설립되어 주 정부공무원들의 은퇴연금과 건강보험을 관리하게 되어 공무원, 은퇴공무원, 그 가족들에게 보험혜택을 제공하고 있으며 지금은 130만명의 가입자를 관리하고 있다. CalPERS는 확정급여(Defined Benefit Retirement Plan)제도를 채택하고 있기 때문에 가입자들은 안정적으로 급여를 받을수 가 있다. 2002년 7월 현재 1,614명의 직원들이 245 백만불의 급여를 제공하고 있으며 과거 10년간의 총수입중에서 보험료가 275억불 인데 반하여 투자 수입은 1,084억불로써 보험수입의 4배에 달하는 기금 운용 수익이 발생하였음을 알 수 가 있다. 이와 같은 연금운용실적은 경이적인 것이며 국민연금이 이조직의 운용 방식을 분석해야 할 이유인 것이다.

CalPERS, 'Facts At A Glance: General, May 2003, P.2

2003년 현재 총자산은 1,546억불로써 우리나라 정부예산의 약 2배에 가까운 규모 이다. 기금조성은 가입자와 고용주가 부담하는 보험료와 투자수익으로 구성된다. 보험료의 산정 기준은 가입 유형에 따라 다양한데 이는 CalPERS Law에 의해서 규정되어 있고 통상 보수의 4～9% 범위에서 결정된다. 즉, 보험료율이 고용자와 피고용자간의 협의에 의해서 결정되는 경우도 있으나 모든 보험료율은 매년 CalPERS의 추계에 의하여 산정되고 이 범주 안에서 다양한 보험료율이 산정된다.

CalPERS, Commentary, by W.D Crist and K.J. Gillann, p.3

전현직 주 고용자, 학교, 정부기관

CalPERS는 관리위원회(Board of Administration)에 의해서 운영되고 있는데 관리위원회는 회장 1인, 부회장 1인 포함하여 13명으로  투표에 의해서 6명(가입자 대표 2명, 주공무원 대표, 교직원 대표, 지역대표, 퇴직자 대표), 임명에 의해서 3명(주지사가 contracting public agency와 life insurer 대표 임명, 주의회 의장과 상원위원회에서 대표자 임명), 주정부법에 의해 당연직 4명(주정부 재무관, 주정부 감사관, 주정부 인사부서 감독관, 주정부 인사위원회 피지명자)이 각각 선출된다. 관리위원회는 기금운용 전반적인 사항과 수급자에 관계된 모든 관리, 의료‧보건 프로그램에 대한 책임 등 CalPERS의 모든 업무에 관리책임자로서의 임무를 갖는다. 위원회는 보험료율 산정, 자산배분 결정, 재정추계 등 모든 업무에 책임과 권한을 갖고 있다.

<표 19> 관리위원회(Board of Administration)의 구성

대분류	소분류	인원	주요 소속 분과위원회
가입자에 의한 선출 위원 6명	모든 가입자(All member)에 의한 선출	2명	집행성과분과위원회
	주정부 공무원 가입자(State member)에 의한 선출	1명	보건․의료분과위원회
	교원 가입자(School member)에 의한 선출	1명	부회장
	공공기관 가입자(Public agency member)에 의한 선출	1명	투자분과위원회
	퇴직가입자(Retired member)에 의한 선출	1명	재정분과위원회
임명되는 위원 3명	주지사(Governor)에 의한 지명	2명	보건․의료분과위원회 /투자분과위원회
	Speaker & Senate Rules Committee에 의한 지명	1명	투자분과위원회
법의 직권에 의하여 지명되는 당연 위원 4명	State Treasurer	1명	재정분과위원회 /투자분과위원회
	State Controller	1명	재정분과위원회
	Director of Dept. of Personnel Administration	1명	급여프로그램관리 분과위원회
	State Personnel Board가 지명하는 위원	1명	회장
총 원		13명	13명

<표 20> 산하 분과위원회 구성

분과위원회 (Committees)	인원	활 동 내 용
재정분과위워회 (Finance)	7명	예산 감독, 승인, 감사 등을 수행함.
급여․프로그램관리분과위원회 (Benefits and Program Administration)	7명	급여(Benefit) 프로그램 구조, 보험료 추계, 최적연금 정책 관련된 업무를 수행함.
보건․의료분과위원회 (Health Benefits)	7명	가입자 의료 등에 관련된 업무 수행
집행성과분과위원회 (Performance and Compensation)	5명	주요 인력(Key Personnel)에 대한 성과보상 구조, 기준, 정책 등과 관련된 제안을 제공함.
투자분과위원회 (Investments)	13명	내외부 운용자의 투자성과, 투자 활동에 대한 심사 및 투자 정책 및 전략을 수립함.
기획․조정분과위원회 (Policy Subcommittee of the Investment Committee)	7명	모든 투자정책(Investment Policy), 처리과정(Procedure), 가이드라인 등과 관련된 업무를 총괄함. 이 위원회는 이러한 업무와 관련하여 심의, 개정을 제하며, 관련 매뉴얼을 작성함.
자료 : 한덕희 정리(국민연금관리공단)

CalPERS 관리위원회는 6개의 소 분과위원회를 통하여 프로그램, 프로젝트, 잇슈 등에 대하여 보고, 검토되어지며 한달에 한번 정기회의를 한다. 소 분과위원회의 구성은 아래와 같다.

① 재정위원회: 분과위원장 1인, 부위원장 1인을 포함하여 총 7명으로 구성되며 CalPERS의 예산에 관하여 심의, 의결, 평가하는 업무를 수행한다.

② 급여․프로그램 관리 위원회: 분과위원장 1인, 부위원장 1인을 포함하여 총 7명으로 구성되며, 보험료의 구조, 추계 및 연급수급 연령 산정 등 연금제도 전반의 업무를 수행하는 기능을 갖는다.

③ 성과분석 위원회: 분과위원장 1인, 부위원장 1인을 포함하여 총 5명으로 구성되며, 정책에 대한 이행 및 평가에 관한 업무를 수행한다.

④ 보건의료 위원회: 분과위원장 1인, 부위원장 1인을 포함하여 총 7명으로 구성되며, 캘리포니아 주정부 공무원의 의료, 보건과 관련된 행정업무를 관장한다.

⑤ 투자 위원회: 분과위원장 1인, 부위원장 1인을 포함하여 총 13명으로 구성되며, 투자의 정책, 전략을 설정하며 내부운용자 및 외부 위탁운용 기관에 대한 성과 분석을 수행한다. 투자위원회는 다시 두 개의 소그룹으로 분류되는데 그 중 하나가 투자정책분야로서 3명으로 구성되고 투자정책, 절차, 과정 등에 대한 업무를 수행한다.

⑥ 기획조정 위원회: 분과위원장 1인, 부위원장 1인을 포함하여 총 7명으로 구성되며, CalPERS의 전체 계획에 관한 방향, 자문 등을 평가한다.

자산운용과 투자정책에 관한 실질적인 책임은 투자담당관(Chief Investment Officer)이 맡고 있으며 그 아래에 공공시장부(Public Market), 부동산부(Real Estate), 대체투자부(Alternative Investment)의 3개 투자부문과 행정관리부(Administration)를 두고 있다. 공공시장부는 채권(Fixed Income), 해외주식(External Equity & International Investment), 내부주식운용(Internal Equity), 투자조사(Investment Research), 자산배분/위험관리/기업지배구조(Asset Allocation/Risk Management/Corporate Governance)의 5개 하위조직으로 구성되어 투자관련 전반적인 업무를 수행하고 있다.

〔그림 1〕CalPERS 조직도 (2001. 6. 30. 기준)

												CalPERS 관리위원회(Board of Administration)
				재정 위원회					급여 프로그램 관리 위원회					집행성과 위원회						보건, 의료 위원회					투자 위원회					기획, 조정 위원회
															Chief Executive Officer
	Deputy Executive Officer
																					Chief Investment Officer						Chief Actuary
																																			Assistant Executive Officer
Assistant Executive Officer				감사 공공 업무				Assistant Executive Officer							Assistant Executive Officer						Assistant Executive Officer						-재정 추계								-보건, 의료 서비스 -보건 행정
								- 수급 - 급여 - 퇴직							- 정보 - 인사 - 재정
																					- 투자
- 기획 - 대외 업무
								공적시장부 (Public Market)							부동산부 (Real Estate)						대체투자부 (Alternative Investement)						행정관리부 (Admin.)
	채권 (Fixed Income)							해외주식 (External Equity & Intl. Investment)							내부주식 (Internal Equity)							투자조사 (Investment Research)							자산배분/위험관리/기업지배구조 (Asset Allocation/Risk Management/Corp. Governance)

자료 : Comprehensive Annual Financial Report, CalPERS, 2001년 6월30일

2) CalPERS의 투자정책

CalPERS 관리위원회에서 수행하는 가장 중요한 의사결정 중의 하나가 자산배분이다. 위원회는 장기적으로 주식, 채권, 부동산, 기타자산들로 투자대상을 다변화하여 장기운용성과를 향상시키려고 노력한다. CalPERS는 세계자본시장의 경제적 시뮬레이션, 미래부채, 기대보험료 등 여러 가지 다양한 요소들을 감안하여 자산배분 조합을 형성한다.

CalPERS 관리위원회는 매월 개최되는 투자위원회를 두어 투자거래와 투자성과의 검토, 투자정책 및 전략의 수립, 기금운용에 관한 중요사항을 결정한다. 자산부채종합관리(ALM)분석에 의해 부채를 고려한 자산의 효율적 경계선을 검토하여 이 중 몇 개의 정책적 자산조합이 몬테카를로 시뮬레이션에 의해 검증된 후 위원회에서 최종적으로 정책적 자산조합을 선택한다.

CalPERS의 장기투자 전략목표는 미래부채에 맞는 필요운용수익을 달성하는 것이 가장 중요하고 두 번째는 고용주가 부담하는 보험료를 안정화시키는 것이다. 큰 규모의 다른 연기금과 비교하여 평균이상의 장기운용결과를 도출하는 것과 신탁의무의 범위 내에서 합리적인 방식으로 투자하는 것도 또 다른 목표이다.

CalPERS의 투자포트폴리오는 2002년 6월 30일 현재 968억 달러로 2001년 6월의 1560억 달러에 비해 392억 달러가 감소하였는데 이는 주식시장 폭락에 의해 기금운용수익이 감소했기 때문이다. 그럼에도 불구하고 CalPERS의 장기포트폴리오는 그대로 유지하려고 노력하고 있다.

<표 21> CalPERS Assets and Liabilities

	2002	2001	% change
ASSETS
Invested Asst	96,512,286	102,428,165	6%
Cash Equiv	69,061	65,187	6%
Receivables	2,036,305	3,850,196	47%
Other Asst	873	1,914	54%
TOTAL ASS	98,618,525	106,345,461
LIABILITIES
Benefts	425,339	84,067	406%
Invest Settle	969,034	2,859,235	66%
Other Liabil	450,956	203,022	122%
TOTAL LIB	1,845,329	3,146,324	41%
NET ASST	96,773,196	103,199,137	6%

CalPERS의 자산운용 결과는 주식시장 붕괴로 인해 2001년 6월 30일 현재 -7.23%의 수익률을 시현했음에도 불구하고 장기적으로 견고한  운용수익률을 유지했으며, 10년동안 11.3%의 높은 수익률을 달성했다.  Trust Universe Comparison Service(TUCS)가 축척한 자료에 의하면 이는 십억 이상의 운용자산을 가진 다른 공적연금보다 평균이상의 장기수익률을 달성했음을 보여준다.

<표 22> Historical Rates of Return

years	Rt of Rtn	years	Rt of Rtn
1967	4.70	1985	35.40
1968	4.70	1986	24.60
1969	4.87	1988	3.90
1971	5.37	1989	15.70
1972	5.52	1990	9.70
1973	5.59	1991	6.50
1974	5.74	1992	12.50
1975	5.90	1993	14.50
1976	6.08	1994	2.00
1977	6.36	1995	16.30
1978	6.69	1996	15.30
1979	7.23	1997	20.10
1980	7.91	1998	19.50
1981	8.72	1999	12.50
1982	9.58	2000	10.50
1983	10.56	2001	-7.23
1984	-3.10	2002	-5.97

부동산과 국내채권투자는 시장 벤치마크 지수보다 높은 수익률을 달성하여 국내주식시장에서 발생한 손실을 만회하는데 도움을 주었다. 부동산의 운용수익률은 2001년 6월 말 현재 14.4%로 벤치마크 지수인 NCREIF 지수의 11.2%보다 높았다. 또한 국내채권의 운용수익률은 12.6%로 벤치마크 지수인 Salomon Brothers Large Pension Fund 지수의 수익률인 11.8%보다 0.8% 능가하였다. 해외채권의 경우 -7.4%를 시현했지만 벤치마크 지수인 Salomon Brothers Non-$ World Government 지수의 수익률인 -7.5%보다 높은 수익률을 달성했다.

주식시장의 경우 해외주식은 -20.1%로 수익률이 떨어졌지만 벤치마크 지수의 수익률인 -21.8%보다 적게 하락했으며 국내주식의 경우 -14%의 수익률을 보였지만 벤치마크 지수인 Wilshire 2500 지수의 수익률인 -15.4%보다 뛰어났다.

7. 캐나다의 연금 투자위원회(CPPIB)

1) 캐나다 연금관리체계 개혁

제15차 보험계리보고서(The 15th Actuarial Report, February 1995)가 의회에 제출되면서 2015년에 적립기금이 고갈될 것을 전망 하면서 캐나다 연금제도가 붕괴 되고 기금이 고갈 될 것을 경고하여 충격을 던져 주게 되었다. 연금재정 고갈의 요인은;

① 인구구조의 고령화로 베이비 붐 세대의 노령화 때문에 급여는 급격히 증가하고 보험료 기여는 줄어들게 되었기 때문이다.(2.6% 상승요인)

② 경제성장율의 둔화로 생산수준은 침체되고 이에 따라서 일자리가 줄어들게 되어서 사회보험의 재정 압박요인으로 작용.(2.2% 상승요인)

③ 정치적요인 으로써 포퓨러리즘적인 선심공세에로 급여자격조건의 완화는 연금재정 압박요인으로 작용(2.4%의 상승요인)

④ 장해연금의 증가로 급여지출이 늘어나고 보험료수입은 감소 하여 재정 압박요인으로 작용(1.5%)

⑤ 소득상한선이 경제수준의 변회에 따라 탄력적으로 조정 되어야 하는데 적절한 조정이 되지 않아서 재정수입에 네거티브 요인으로 작용(하한 3,500 C$ - 상한 35,800 C$)

⑥ 정부의 기금운용 제도의 비효율성이 논의되었다. CPP 는 QPP에 비하여 낮은 수익률을 기록하였기 때문에 현행과 같이 1%의 이자율의 혜택을 주는 각 주정부의 차입제도를 폐지 해야 된다는 여론이 비등하였다.

캐나다의 연금적립금의 운용에 대한 비판을 수용하고 연금제도의 붕궤를 막기 위하여 전문성을 강화 하고 효율적인 기금관리운용체계를 개선하기로 하였다. 지금까지의 국공채 중심으로 주정부의 차입방식 위주로 운용 하였으나 이런 방식을 지양하고 좀더 적극적인 수익성 위주의 금융시장 접근법을 시도하기로 하였다.

새로운 제도적장치로써 캐나다연금투자위원회를 설립 하여 전문성을 높이고 투자결정권을 전담하게 하였다. 이 기구의 당면한 과제는 연평균 목표수익율을 7%까지 올려야 한다는 잠제적인 임무가 부여 되었다는 것이다. 재정 안정을 위해서 연평균 4%의 수익률을 달성해야 하며 물가 상승률 3%를 감안 하여 정해진 것이다.

연금 개혁의 목표가 2030년까지 매년 연금보험료를 14.2%로 2030년까지 지속적으로 인상 하여야  하는 것으로 추계되었으나 캐나다 경제현실의 부담능력을 고려하여 보험료율을 9%로 하고 그 대신 최고 보험료율 달성 시기를 2003년으로 앞당기기로 하였다.

2) 캐나다연금투자위원회(CPPIB)

캐나다연금투자위원회(CPPIB)는 1997년 12월에 연방의회를 통과한 법률에 의해서 설립된 공사(Federal Crown Corporation)이다.  CPPIB는 40명의 소수정예의 최고 전문가 집단이며 비용 효율적인 운영을 하고 있으며, 이사회(Board of Directors)가 산하에 4개 분과위원회를 거느리고 있으며 모든 분과위원들은 투자분과위원 이면서 동시에 이사회의 구성원으로 겸임하여 비용절감과 효율성을 높이고 있다.

이사회와 투자위원회 인적구성의 특이한 장점을 파악 하기위하여 2003년 년차보고서(Annual Report 2003)에 나타난 인적구성을 보면;

① 이사회의장(Chair, Board of Directors): GCB

② 이사회 및 투자분과위원회(Investment Committee)

Gail Cook-Bennett(GCB:Chair),

MCA, GIG, JL, HMM, RS, MJR, HS, DW, DGP, GRG,

이사회의 주 임무는 CPPIB의 투자업무의 관리감독하는데 있다.

구체적으로 열거 하면, 투자에 관한 기준, 절차, 방침 및 정책을 수립하고, 독립적인 회계감사를 임명 하며, 이익의 불일치 시에는 해결 방향과 절차를 승인 하고, 이사들과 투자담당자 및 직원 들의 행동지침을 개발 하며, 이사장과 집행기구의 CEO를 임명하고, 투자실적을 평가 하고 이사회의 승인을 필요로 하는 사항이나 관리사항을 모니토링 하고, 이사회 자체의 업무수행을 평가 하며, 재무재표의 승인과 이사회 및 분과위원회의 모임을 주관 한다.

투자분과위원회는 투자정책, 투자기준 및 절차, 연간투자계획의 승인, 위험관리, 위탁투자의 승인 등 의 업무를 관장한다.

③ 회계감사 분과위원회(Audit Committee): 재무보고의 감독, 외부위탁과 내부투자의 회계감사, 정보체계의 점검, 내부통제의 실시, 위험관리에 있어서 이사회와 공동책임,등 5명으로 구성 : MCA(Chair), GIG, JL, HMM, RS

④ 인적자원 및 보상분과위원회(Human Resources and Compensation Committee): 캐나다연금투자위원회의 보수에 관한 검토, 기금운용CEO의 업무평가, 기획 프로그렘의 연속성 확보와 조직점검 등의 업무를 위하여 5명의 이사로 구성. MJR(Chair), JL, HMM, HS, DW

⑤ 행정분과위원회(Governance Committee): 행정관리 집행의 지침 작성, 이사회의 효율성을 점검, 조직원들의 행동 지침 점검, 이해갈등의 점검, 이사회의 요청에 의한 임무 수행을 위혀 5명의 위원들로 구성: DGP(Chair), GCB, GRG, HS, DW

이사회에 소속된 12명의 이사들은 4개의 분과위원회로 나누어서 배치 하고 있으며 각 분과위원회가 전문성을 중심으로 하는 전문가조직을 필요로 함에도 불구하고, 의회의 위원회 배치 형태를 취하고 있는 것은 특이한 조직 구성 이라고 할 수 가 있다.

이사들은 추천위원회의 추천에 의해서 연방재무장관이 임명 하며 임기는 3년이고 9년까지 연임 할 수 가있다. 2003년 현재 이사의 보수는 연봉 $32,000이고 이사회의장은 $85,000를 받는다.

3) CPPIB 의 임무 수행의 독립성

캐나다연금투자위원회의 임무는 연금 가입자들의 이익을 보호 하기 위하여 연금기금의 투자위험을 최소화 하며, 연금재정에 영향을 미치는 제반요소들과 급여의 지불능력을 고려하여 장기투자수익율(long-term investment returns)을 극대화 시키도록 노력 한다.

CPPIB는 투자에 있어서 캐나다연금 으로부터 독립적으로 운영되고 있으며, 연방정부나 주정부로부터 투자계획 수립에 있어서 독립성을 유지 하는 것은 투자결정과 국민으로부터 신뢰감을 획득 하는데 결정적으로 중요 하다.

〔그림 2〕CPP 투자위원회 구성

					이사회(12명) Board of Directors 분과(투자,감사,행정,인력)
					의 장 President & C E O
			법률자문
VP Gen Coun				VP Communication				VP Fin/Opn	VP Risk Mg			VP Pub Mkt	VP Priv Mkt

4) 투자집행기구(Officers)

이사회에서 결정된 투자정책 및 방침(policy and procedures)에 따라서 투자집행부서의 사장(President and CEO)와 6개 부사장(vice presidenrs)들은 독립된 전략을 수립하고 각자의 책임 하에서 투자를 실시한다. 집행기구의 부서는 다음과 같이 편성 되어 있다.

① 사장(President and CEO) : John A. McNaughton

② 총괄행정 담당(General Counsel and Corporate Secretary)

: Jane Beatty

③ 주주관계 홍보담당(VP, Communication and Stakeholder Relations) : Ian M.C. Dale

④ 재정 및 운용 담당(VP, Finance and Operations): Jane Nyman

⑤ 위험관리 및 연구 담당(VP, Research and Risk Management)

: Valter Viola

⑥ 공공투자시장 담당(VP, Public Market Investments)

: Donald M. Raymond

⑦ 민간투자 시장 담당(VP, Private Market Investments)

: Mark A. Weisdorf

8. 국민연금 기금운용 위원회 상설화 방안

현행국민연금 기금운용제도는 기금운용위원들의 전문성과 대표성, 기구의 비상설에 따른 연속성의 문제, 정치적 중립성의 문제, 정책결정과 집행 결과에 대한 책임성 문제, 그리고 기구의 효율성과 수익률 문제에 대해서 해외 각국의 비교 연구를 통하여 제도적 장단점을 파악하였으며, 국내 관련기구의 법적지위를 검토하고 다음과 같은 결론을 도출하였다.

첫째로 전문성의 문제에 대하여 국민연금 기금운용위원회는 연금기금의 투자배분에 관한 지침을 작성하여 시달하고 기금 운영에 관련된 주요정책을 결정하는 최고의 의결기구이기 때문에 위원들은 자본시장의 동향, 금리 변동에 관련한 금융시장현황, 그리고 경제성장의 요인과 물가상승에 관한 전문 지식을 갖춘 금융재정 경제전문가들로 구성되는 것이 필요하다. 그러나 현행의 국민연금기금운용위원회 구성원을 보면 21명의 위원 중 국민연금관리공단 이사장과 한국보건사회연구원장, 그리고 한국개발연구원장을 제외한 나머지 18명은 국민연금기금운용이나 금융관련 전문성이 거의 없는 이익대표이거나 정부의 당연직 차관들로 구성되어 있다. 그러기 때문에 운영위원회 의제가 토의 될 때는 금융자본시장의 흐름이나 경제정책의 변화를 파악하지 못하고 문제 해결과는 거리가 먼 정치성의 모호한 발언으로 주제를 비켜가는 경우가 허다하다는 비판이 제기되고 있다. 따라서 사회보험과 재정금융분야의 전문가 중심의 위원회 구성이 요구된다.

둘째로  자율적 운용과 독립성의 문제에는 조직관리상의 중립성과 기금운용상의 중립성으로 구분될 수 있다. 그중 전자는 인사와 예산에 관련되는 것들이며 후자의 기금운용상의 중립성은 연금기금이 순수한 시장경제의 원리에 따라서 수익성을 극대화시키는 것을 의미한다. 그러나 정부가 경기부양을 위해서 총수요 진작을 위한 투자를 요청하거나 소비수요의 증가를 위해서 구매의 요구, 혹은 사회간접자본의 투자를 요청하는 등의 경우에는 국민연금의 가입자 입장에서는 중립성 문제를 제기할 수 있다. 만일 정부가 위험을 보중하고 이차를 보증하는 경우에는 수익성에 손상을 주지 않을 수도 있으나, 그렇지 않고 위험을 무릅쓰고 투자를 위험 상품에 투자한 경우에는 기금에 큰 손실이 예상되기 때문에 중립성 확보문제가 중요하다.

셋째로 연금기금의 수익성 확보 문제로써 적립방식을 채택하고 있는 국민연금은 재정의 약 70%가 투자수익에 의해서 충당 되어야 하는 것으로 예측 되고 있다. 수익성 확보를 위해서는 투자를 다양화 하고 위험을 분산시켜서 위험에 대한 수익의 비율이 극대화 될 수 있도록 자산이 배분 되어야 한다. 투자전문가에 의해서 직접투자를 실시하고 상품별 대상별 관리를 하게 되며, 일부는 위탁방식에 의한 간접투자도 실시하게 되기 때문에 수탁자의 선정과 관리에 있어서 성실한 관리자의 규칙에 의한 감시가 필요 하다. 이와 같은 목표를 위해서 전문화와 분권화, 시장중립성과 자율성이 전제가 되어야 한다.

넷째로 연속성의 유지 문제 인데 기금운용위원회가 비상설기구 이기 때문에 기금운용위원의 빈번한 교체와 당연직 정부위원의 업무 과다에 의한 잦은 불참은 업무의 계속성을  유지하기가 어렵고, 기금운용에 대한 전문성 형성이 되기 전에 너무 자주 자리를 바꾸게 되어서 새로운 업무파악에 시간이 부족한 현실이다. 비 상설 기구의 단점으로 상임 전문가에 의한 지속적인 연구개발이 되어 있지 못하며, 과거에 결정된 사항과 새로 개발된 내용을 사전에 위원들에게 전달하여 위원회의 전문성을 높이려면 기구의 상설화에 의한 업무의 연속성이 필요 할 것이다. 한편 수시회의 개최는 업무 조정을 어렵게 하고, 중복 일정 때문에 불참하여 성원미달로 회의가 연기되는 현상이 발생하고, 그 때문에 기금운용의 적시성이 훼손되어서 막대한 비효율이 발생하므로 기금운용기구는 상설화가 필요한 것이다.

다섯째로  위원회결정 사항에 대한 책임과 기금관리 집행에 대한 책임 문제이다. 기금운용위원회는 전문성에 기초한 기금운용지침을 작성 시달해야 하기 때문에 주요한 정책결정에 대한 의견 개진 및 투표의 결과에 대한 책임성을 명확히 하여야할 필요가 있다. 기금운용위원회의 결정사항으로는 자산배분, 위탁관리, 유동성계획, 대체투자등, 에 관련된 운용지침으로써 연금 기금의 상태를 좌우할 수 있는 요인이 될 수 있다. 따라서 위원회는 성실한 관리자로써 최선을 다해야 하며 결과에 대해서 책임을 져야할 것이다. 뿐만 아니라 업무 수행 상 지득한 정보에 대해서는 정보보호를 철저히 해야하며, 그 정보를 개인 목적으로 사용할 수 없도록 제도적인 장치가 강화되어야 할 것이다.

국민연금기금이 이러한 역할을 수행하는 과정에서 필수적인 요소는 기금운용 과정에서 수익성과 안전성을 우선하는 건전한 운용관행이다. 다른 나라의 연금기금이 고려하고 있지 않은 공공성을 기금운용의 목표에서 배제하는 것이 필요하다. 특히 공공성을 수익성이 낮더라도 형평성이나 사회복지 분야를 위해 연금기금을 운용해야 하는 것으로 이해하는 것은 옳지 않고 자본시장의 안정성을 해치는 행위를 하지 않는 자금운용 등의 소극적으로 해석하는 것은 가능할 것이다. 이것은 기금 자체의 유지를 위해서도 필수적이지만, 국민연금의 신뢰성을 유지하기 위해서도 필요하다.   보다 전문적이고 독립적인 기금운용 기구의 필요성을 뜻한다.  이러한 독립적인 투자 여건이 완비된 후, 국민연금 기금운용주체의 자율적인 판단에 의해 투자의 다변화를 꾀해야 할 것이다.  즉 투자전문성을 가진 기구에 의해 기금이 운영되어야 하며, 거시경제목표를 염두에 둔 정부의 간섭에 의해 이루어져서는 아니 됨을 뜻한다. (나성린:2004)

1)  기금운용위원회 상설의 설립대안

기금운용조직의 상설화는 기금운용 업무가 투자목적이며, 투자의 성격상 시시각각으로 변동하는 자본시장의 특성상 상시 시장변동을 파악하고 정보를 분석하며 위험을 측정하여 적정한 포트폴리오를 유지하기 위하여 전문적 조직이 필요하다. 금융시장의 정보는 과거자료의 연속성과 경제주체의 투자과정의 연속된 정책변동을 분석하기 위해서는 기금운용조직이 상설화되어서 계속적으로 정보를 분석하고 경제변수의 연속적인 행태를 파악하여야 한다. 과거의 자료와 현재의 정보수집에 의해서 미래를 예측 할 수 가 있기 때문이다. 기금운용기구가 상설화 되면 금융시장 정보 수집, 자본시장의 변동분석, 해외시장의 위험분석, 거시경제정책 효과분석 등 상시 분석 연구가 가능 하며, 투자관리에 있어서 각 투자대상별로 지속적인 관찰과 관리가 가능 할 것이다. 기금운용위원회 상설의 설립을 결정 하는데 있어서 주요한 정책변수 들은 독립성 보장여부 관련된 법적지위 문제, 중앙집중 관리형인가 분권전문 관리형인가, 시장중립적운용인가 수익성위주운용인가, 집행기구의 지휘감독과 책임성의 문제, 전문분과위원회의 구성 문제 등을 포함하여 다음 사항 들이 고려되어야 할 것이다.

<표 23> 연금기금 관리체계 개혁유형

관리유형	중앙집중 관리체계	분권전문 관리체계
1) 관리특징	- 재무성특별회계 집중관리 - 시장중립성 강조	- 전문운용기관의 책임관리 - 수익성 극대화
2) 유형국가	- 미국, 캐나다(구), 일본(구 대장성)	- 일본(신), 캐나다(신), 스위스, CALPERS, NYSCRS
3)장단점 비교	- 비효율적사용 (예산편입) - 책임소제불명 (통합관리) - 수익율 저조(5% 전후)	- 시장효율적(자원의최적배분) - 책임체제 명확화 - 수익성 극대화(10%이상)
4)정책결정기구	- 연금기금운용위원회 (시장중립적 정책)	- 연금기금운용위원회 (자율적 관리운용)
5)집행기구	- 재무성 일선기구 (전문운용 조직불비)	- 기금운용 전문기구 (투자전문조직 상설)
6)전문분과 보조 기구	- 국가채권관리	- 투자조정 자산배분, 대체투자, 성과평가, 부동산관리, 행정관리
7)책임체제 (독립성)	- 보험자 책임불명 (종속성)	- 보험자 책임체제 명확 (독립성)

중앙집중형 관리체계는 연금기금이 고갈되어 국가예산에서 매년 필요한 연금급여를 지급하는 부과방식의 국가들이 주로 채택하는 방식으로써, 미국의 재무성에서 집중관리 하는 방식이거나, 일본의 구제도 하에서 대장성 특별회계에서 집중관리 하는 방식, 혹은 싱가폴의 중앙저축금고(Central Provident Fund)방식, 그리고 대부분의 부과방식국가에서 급여준비금을 재무성에서 통합관리 하는 경우에 중앙집중 관리방식을 채택하고 있다. 분권전문형 관리체계는 연금기금이 상당한 규모를 가지고 있는 적립방식의 국가들이거나 연금재정이 건전한 대규모의 준비기금이 적립되어 있는 신제도 하의 일본, 캐나다의 CPPIB, 퀘백주의 CDPQ, 스위스, 아일렌드, 싱가폴 등 의 국가들이다. 이들 국가들은 연금기금의 수익성을 제고시키기 위해서 관리체계를 전문화 시키고 분야별로 전문분과위원회도 다양하게 세분화되어 있는 것이 특징이다. 행정조직상 보험책임자의 책임소제가 분명하며 정치적 간섭이나 영향력이 배제되고 자율적으로 운용되는 것이 특징이다.

(1) 중앙집중 관리방식 (대안-1)

중앙집중 관리방식의 경우에는 책임준비금(reserves)이 시장중립적으로 운용되어서 연금기금이 시장경제에 영향을 미치지 못 하도록 하는 거래불능(nonmarketable)의 재무성채권(Treasury Certificates of Indebtness)에만 투입하도록 하는 미국, 구 일본이 대장성의 특별회계에 집중관리 하는 경우, 혹은 구제도 하의 캐나다처럼 연방재무성 집중관리하고 각 주에 1%의 이자율 차이를 주어서 공공부문에서 집중적으로 운용하는 방식 등이 있다.

중앙집중 관리방식은 특별회계에 집중 시켜서 배분하기 때문에 자금의 책임소제가 불분명하며, 정부 기구분장의 조직관리상 담당부서 예컨대 사회보험청 등 보험자의 법적책임이 모호한 것이 특징이다. 이런 제도하에서는 일반적으로 수익률이 낮으며 전문적 운용분과조직이 발달되지 못하고 미분화 된 상태이다.

(2) 분권전문형 기금관리체계 (대안-2)

분권전문형 관리체계는 연금기금이 상당한 규모를 가지고 있는 적립방식의 국가들이거나 연금재정이 건전한 대규모의 준비기금이 적립되어 있는 신제도 하의 일본, 캐나다의 CPPIB, 퀘백주의 CDPQ, 스위스, 네델란드, 싱가폴 등의 국가들이다. 이들 국가들은 연금기금의 수익성을 제고시키기 위해서 관리체계를 전문화시키고 분야별로 전문분과위원회도 다양하게 세분화되어 있는 것이 특징이다. 행정조직상 보험책임자의 책임소제가 분명하며 정치적 간섭이나 영향력이 배제되고 자율적 기금운용이 특징이다.

우리나라의 경우에 방대한 규모의 적립기금이 누적되어 있고 운용수입이 중요한 재원으로 충당되어야 하기 때문에 전문가 조직에 의한 상설운용기구에서 자율적으로 시장경제의 규칙에 따라 효율적인 운용이 필요하므로 분권전문형의 연금기금관리 조직이 필수적인 것이다.

(3) 기구상설화 대안의 장단점 비교

<표 24> 기구상설화 대안의 장단점 비교

	장 점	단 점
중앙집중형 관리 (대안-1)	1.집중관리의 편의성 2.투자위험의 해결 3.시장지배의 해결 4.조직통제의 용이	1.수익율 저하 2.자율성 부족 3.책임소제의 불분명 4.관료적 비능율성
분권전문형 관리 (대안-2)	1.시장원리의 효율성 2.자율적조직의 독립성 3.수익율 극대화 4.책임소제의 명확성	1.분산관리의 어려움 2.투자위험에 노출 3.거대기금 시장지배 4.조직통제의 곤난

중앙집중형 관리체계(대안-1)는 미국, 구제도 하의 일본, 구제도 하의 캐나다, 그리고 부과방식 하의 유럽 여러 나라들에서 채택 되고 있는 기금 관리 형태로써 재무성의 특별회계로 연금기금을 집중시키고 정부의 정책에 따라서 기금을 운용한다. 이런 방식은 자본시장에서 수익성 향상을 위한 경쟁을 하지 않고 정부 단독으로 자금을 배분하고 수익률을 정부 의도 데로 결정하기 때문에 운용이 지극히 편리 하다. 뿐만 아니라 자본시장에서의 투자위험에 노출될 필요가 없고, 거대한 연금기금이 자본시장을 교란시킬 위험이 없다.

그러나 기금이 자본시장에서 투자전문가에 의한 운용이 아니기 때문에 수익률이 저조하게 나타난다. 캐나다의 경우에 CPPIB를 만들기 전 구제도 하에서는 재무성에서 연금기금을 일괄 관리하였기 때문에 이자율을 정부에서 결정하였고, 각 주정부에 배분하여 시중 이자율보다 낮은 금리로 운용하였기 때문에 연금재정의 문제가 발생하여 여론의 질타를 받게 되었고, 급기야는 제도 개혁을 통하여 CPPIB를 설립하여 투자전문가에 의한 운용을 시작하게 되었다. 일본의 경우도 마찬가지로 대장성 특별회계에서 일괄 관리하였기 때문에 정부의 의도 데로 사회간접자본 등에 집중투입 하였으나 자본시장에서 수익률 경쟁을 통한 운용 규모는 적은 일부에 지나지 않았기 때문에 연금재정개선을 위한 개혁이 단행되고, 2000년부터는 연금기금을 후생노동성으로 환원시키게 되었다.

중앙집중형 관리방식은 재무성의 특별회계에서 단일관리 하기 때문에 사회보험의 보험자인 해당부처와 재무성 간에 책임의 한계가 명확치 않았으며, 따라서 관료들의 책임 또한 모호하기 때문에 비능률에 빠지게 되고 수익성 증대에는 비효율적으로 작용하게 된다.

분권전문형 관리체계(대안-2)는 연금기금이 금융자본시장에서 수익률 극대화를 위하여 경쟁하게 된다. 기금운용에 관한 모든 권한과 책임은 기금운용위원회와 집행기구인 투자담당자가 지게 되고, 권한은 위임되어 있다. 기금운용위원회에서 자산배분에 관한 지침(Directives)이 시달되면  투자담당자는 자기책임 하에서 운용하게 되고 그 성과를 평가받는다. 그 결과 책임의 소재가 명확하게 되고 투자 담당자는 주어진 정보와 지침에서 주어진 권한 범위 내에서  수익률 목표를 향한 최선의 선택을 해야 되기 때문에 운용의 효율성은 집중관리형 보다 높게 나타나게 된다.

한편 분권전문 관리형은 자산 포트포리오를 구성하고 투자의 분산관리, 정보판단과 위험분산의 최적조합이 목표한 성과를 얻기 위해서는 고도의 전문성과 경험, 그리고 정보가 필요한 것이다. 수많은 상품과 경쟁자들의 조작된 정보의 처리와 판단, 시장 상황의 변화 등은 정책결정자 들로 하여금 최적이 아닌 랜덤 웤(randon walk)의 무원칙에 빠질 수도 있는 것이다. 뿐만 아니라 연금기금과 같은 거대기금이 수익률 극대화를 추구하는 경우에는 자본시장의 수용능력을 초과하기 때문에 시장을 지배하고 가격리더의 위치가 되어서 시장조작이 가능  하며 공공의 이익을 해치게 운용될 위험 또한 배제 할 수 가 없는 것이다.

두 가지 대안의 선택에 있어서 장점과 단점을 비교 분석하여 우리가 선택해야 할 목표를 설정하고, 주어진 제약조건(constraints)에 의해서 우리에게 적합한 제도를 선택하게 되는데, 이들 제약조건은 다음과 같은 정책결정의 기준으로 한다.

(4) 대안선택의 정책결정 기준

국민연금 기금관리조직의 제도화에 있어서 정책결정의 기준이 전문성, 연속성, 수익성, 책임성, 독립성 등 변수들의 조합으로 가장 적정한 선택을 가능케 하는 적정화 정책결정의 기준을 다음과 같이 선택 한다.

① 기금운용위원회는 상설화로 전문화와 연속성을 보장 한다.

② 기금운용위원회는 합의제 행정위원회로 독립성을 보장한다.

③ 기금운용위원회는 분과위원회를 두어 전문화 한다.

④ 기금운용위원회는 자율적인 운용으로 수익성과 효율성을 높인다.

⑤ 기금운용위원회는 성장 친화적이고 시장중립적으로 운용 한다.

⑥ 기금운용위원회는 투자전문집행기구를 지휘 감독하여 책임성을 높인다.

⑦ 기금운용위원회는 자율적 운용에 필요한 독자적 정보처리체계를 갖는다.

지금까지 국민연금기금의 운용 과정에서 나타나는 문제점 들을 해결하기 위하여, 외국의 연금기금관리체계를 비교 분석 하고, 국내 관련기구와 비교 하여, 국민연금 재정안정화에 필요한 수익성 향상을 달성하기 위한 전문성을 향상시킴으로 써, 위험요소의 분산과 투자의 다변화를 기하여, 경제성장을 지속 시키고 시장중립적인 기금운용을 하기 위한 독립적이고 자율적인 국민연금 기금운용 관리체계를 다음과 같이 상설제도화 할 것을 제안 한다.

2)  국민연금 기금운용위원회 상설기구의 구성

(1) 기금운용원회의 법적지위

기금운용위원회는 행정위원회적인 광의의 합의제 행정기관이며, 투자집행기관의 업무에 관하여 포괄적인 지휘감독권을 가진다. 기금운용위원장 및 기금운용위원은 국가공무원 신분이다.

첫째로 기금운용위원회는 국민연금법에 의해 설립된 행정위원회로 한다. 단 정부조직상 보건복지부 소속으로 설치한다.

둘째로 기금운용위원의 신분은 국가공무원 신분을 가진다.

셋째로 국민연금기금운용정책에 관한 결정의 효과는 국가의 행위에 해당 한다.

(2) 기금운용위원회의 구성

국민연금기금운용의 정책결정기구인 기금운용위원회는 합의제 의결기관으로 총 15인으로 구성 한다. 국회에 제출된 정부개정안은 총 9인으로 구성 하였다. 그러나 상임위원은 전문가로써 공익을 대표하며 각 전문분과위원회의 의장을 맡기 때문에 최소한 4명이 되어야 할 것이며, 재정금융과 복지경제 및 노동 관련 연구기관장이 해당분야에 가장 많은 정보와 전문성이 있기 때문에 중립적인 국익분석으로 정책판단을 제공해야 할 것이다. 국민연금운용위원회의 상설기구는 다음과 같이 구성한다.

① 기금운용위원장 및 상임위원 4인

② 정부위원 4인

- 보건복지부차관

- 재정경제부차관

- 기획예산처차관

- 노동부차관

④ 비상임위원 4인

- 근로자단체 추천 1인,

- 사용자단체 추천 1인,

- 지역가입자 추천 1인,

- 시민단체가 추천하는 전문가 1인.

⑤ 관계전문연구기관장 3인 등 총 15인으로 구성한다.

(3) 기금운용위원장 및 위원의 직무

- 기금운용위원회 대표: 위원장은 기금운용위원회를 대표한다. 기금운용위원회는 정부의 연금기금운용에 관한 중요정책 수립 시 자문 등의 권한을 행사함에 있어서 그 행위를 위한  대표권을 위원장에게 부여 한다.

- 기금운용위원회 회의: 위원장은 기금운용위원회 회의를 주재하고 회무를 통할한다. 회의의 사회자가 되어 회의의 개최, 의결여부의 선언, 회의의 폐회 등이 포함된다. 운용위원회의 회의는 재적위원 과반수의 출석으로 개의하고, 출석위원 과반수의 찬성으로 의결 한다.

- 위원의 임기: 기금운용위원장 및 상임위원의 임기는 3년이며, 1회에 한하여 연임 할 수 있다.

- 위원의 신분보장: 국민연금법은 일단 기금운용위원회 위원으로 임명된 후에는 동 위원의 중립적인 직무수행을 보장하기 위하여 법 제84조에 규정된 사유에 해당하지 않는 한 임기 중 그 의사에 반하여 해임되지 않도록 신분을 보장한다.

- 정치활동의 금지: 국민연금기금운용정책을 중립적으로 수립하고 자율적으로 집행하여야 하며, 기금운용정책의 중립성 및 자율성을 존중하여야 한다. 신분이 보장되는 위원들로 구성된 기금운용위원회가 정부 또는 특정 계층이나 세력의 이익이 아닌 국민 전체의 이익을 위하여 중립적인 입장에서 기금운용정책을 수립하는 것을 의미한다. 따라서 만약 기금운용위원회의 구성원인 위원이 정치적 결사인 특정 정당에 가입하고 정치운동에 관여한다면 이는 기금운용정책을 중립적으로 수립하는 데 장애요인이 될 것이다.

- 효율적 분과 전문화: 분야별 전문화 분과 위원회는 각국의 사정에 따라서 다르지만 일반적으로 다음가 같은 전문분과위원회를 두고, 각 분과위원장은 상임위원이 담당하므로써 전문성을 고도화시킨다.

① 투자조정 분과(주식관리, 해외투자)

② 자산배분 분과(채권관리, 유동성관리)

③ 대체투자 분과(사회간접자본 투자, 부동산관리)

④ 감사 및 평가 분과(성과평가, 위탁관리, 준법감시) 등이다.

위 원 장

사무국

투자조정

자산배분

대체투자

평가감시

본부장

VP1

VP2

VP3

〔그림 3〕기금운용위원회 상설조직

3) 기금운용위원회의 독립성과 정책의 조정협력

각국의 연금기금운용의 관리체계를 비교분석 한 바와 같이 기금운용에 있어서 전문분권형의 국가들이 성공적으로 수익률을 높이고  적립기금과 지불준비금을 증식 시키고 있으며, 기금운용의 독립성과 엄격한 분권화가 연금기금의 효율적인 운용을 보장하여 재정을 안정시키고 국가이익을 증진 시키고 있다. 독립성의 보장은 인사상의 독립성, 기금운용의 독립성, 예산의 독립성, 그리고 집행기구의 지휘감독을 포함한 조직관리의 독립성이 보장 되어야 할 것이다.

기금운용의 독립성에 있어서 경제정책과의 협력 문제 인데 정부에서 사회간접자본 등 장기개발계획에 필요한 투자 금액은 시장금리를 보장 하고, 상환 시기가 정해진 확정규모를 블럭(bloc fund)으로 차용하는 방식을 선택 한다면, 시장에 안정성과 예측가능성을 제공하고, 중립성이 유지 되면서 시장 교란을 회피 할 수가 있을 것이다. 그러나 정치권력에 의해서 경제원리를 무시하고 수시로 총수요 관리정책을 자의적(ad hoc base)으로 남용이 가능 하도록 제도적 실패(system failure)가 된다면 우리의 장래 국익은 돌이킬 수 없는 손상을 초래할 위험이 있다. 그런데 국민연금법 개정안의 내용을 보면 다음과 같다.

제5조의2(국민연금정책협의회) ①국민연금정책에 관한 다음 각호의 사항을 협의하기 위하여 국무총리소속하에 국민연금정책협의회(이하 “협의회”라 한다)를 둔다.

1. 국민연금기금의 운영에 관한 기본정책방향

2. 국민연금과 공무원연금 등 다른 연금과의 연계방안

3. 제84조의 규정에 의한 국민연금기금운용위원회의 위원 추천

4. 그 밖에 협의회의 의장이 필요하다고 인정하는 사항

②협의회는 국무총리, 재정경제부장관, 보건복지부장관, 기획예산처장관, 대통령비서실정책실장, 국무조정실장, 국민연금기금운용위원회의 위원장 및 국무총리가 지명하는 경제․금융 및 복지관계전문가 각 1인으로 구성한다.

③협의회의 의장은 국무총리가 되고, 부의장은 재정경제부장관이 되며, 간사는 보건복지부장관이 된다.

④제1항 각호의 사항과 관련되는 장관은 협의회에 출석하여 발언할 수 있다.

⑤제2항의 규정에 의한 관계전문가의 지명 또는 협의회의 운영에 관하여 필요한 사항은 대통령령으로 정한다.

이 조항에 의해서 국민연금종책협의회가 기금운용위원장의 추천권을 가지고 사실상 인사 문제를 결정 하고, 자금배분이나 기금운용 방향을 결정하게 되면 국민연금기금운용위원장은 자율적인 운용이 보장 되지 못하기 때문에 입법취지를 살릴 수 가 없으며 독립성이 확보 될 수가 없는 것이다.

4) 경제정책과 국민연금기금운용의 협력: 확정조건부금고제도

기금운용의 독립성이 자칫 왜곡되어서 수익률 극대화의 성과주의에 집착한 나머지 시장실패(market failure)를 가져온다거나, 혹은 경제정책에 필수적인 투자자금을 공급하지 못 하고 정책과의 균형을 무시한 유아독존식의 독립을 위한 독립성에 집착 한다면 경제성장을 저해 하고 결국은 연금보험재정의 불안정으로 귀착 되게 될 것이다.

따라서 경제정책과 사회보험정책의 조화균형을 성공 시켜야 하며, 시장중립성을 유지하고 예측가능성을 높이며, 정책수행의 책임성을 확보하기 위하여서는 정부차용의 자의성을 배제하고 수시편의성과 비시장경제적 운용을 최소화하기 위해서 장기대형 프로젝트는 국민의 보험금인 국민연금기금이 사용되었음을 알리는 명칭이 분명히 표시 되어야 하고, 확정된 규모와 이율 및 기간 등 조건이 명시되는 기금(ear-marked-fund)를 만들어 운용하는 것이 좋을 것이다. 그러기 위해서는 장기적 경제정책과 단계별 단기정책을 표시 하고, 국가적 경제정책의 틀 내에서 국민연금기금으로부터 확정조건부 기금차용을 실시한다.

5)  정책건의 및 결어

국민연금기금운용위원회를 상설화 하여 전문성과 연속성을 유지하고, 자율성과 독립성을 보장하도록 한다. 위원장과 상임위원은 대통령이 임명하며, 상임위원이 위원장을 겸직하는 분과위원회를 두어 전문성을 제고 하고, 투자의 집행기구는 기금운용위원회의 지휘감독을 받도록 하여 책임성을 높이고, 기금운용위원은 결정한 정책에 대하여 책임을 진다. 비상임위원은 전문가로 구성된 인력 풀에서 근로자단체, 사용자단체, 시민단체의 추천 선택 하므로 써 전문가 대표성을 높이고, 관련연구기관에 공익위원을 맡겨서 전문적인 정책분석을 제공하며, 효율적이고 비용절약적인 조직을 유지하기 위하여 사무국 인력은 각 기관으로부터 파견 지원토록 한다.

첫째로, 국민연금 기금운용 관리기구는 전문성의 향상과 정보관리의 연속성이 필수적 이므로 기구의 상설화가 필요 하다. 캐나다의 CPPIB, CDPQ,나 칠레의 SAFP와 같은 상설 전문조직을 벤취마크 하여 우리 고유의 기구를 발전시킬 수 가 있다.

둘째로, 국민연금 기금운용위원회는 행정위원회의 성격을 가지고, 위원장과 상임위원은 대통령이 임명하며, 기금운용에 있어서는 자율성과 독립성이 보장 되어야 한다.

셋째로, 기금운용위원회 위원은 상임위원이 분과위원장을 겸직하고, 비상임위원은 전문가의 풀 중에서 관련단체가 선택하여 추천 하고, 정부위원은 관련부처 차관으로 한다.

넷째로, 기금운용위원회는 기금운용지침을 작성하여 시달하고, 기금운용본부장은 집행해야 하며, 기금운용위원장은 본부장을 포함한 조직의 인사, 예산, 감독, 평가를 통하여 지휘 감독 하게 하므로 써 책임성을 제고 시킨다.

다섯째로, 상임위원이 각 분과위원회의 위원장이 되며, 분과위원회는 투자조정, 자산배분, 평가감독, 대체투자, 등의 전문분과가 포함되어야 한다.

여섯째로, 국민연금기금운용위원회는 보건복지부장관이 위탁하는 기금을 관리하는 법적관계이며, 국민연금관리공단의 행정지원을 받아서 인력의 순환 근무하는 사무국을 운영한다.

일곱째, 경제정책과의 연계는 확정조건부금고 형태의 기금을 기금운용위원회의 승인을 받아서 위탁운용 하고, 그 범위 외에는 연금기금운용의 자율성을 손상하지 않도록 보장한다.

참고문헌

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